הנפקת זכויות
זכות ראשונים לבעלי המניות: גיוס הון שנותן לכם אופציה להשתתף
הנפקת זכויות (Rights Offering / Rights Issue) היא מנגנון גיוס הון בו חברה ציבורית מציעה לבעלי המניות הקיימים שלה את הזכות לרכוש מניות חדשות במחיר מוזל, לפני שהן מוצעות לציבור הרחב. הזכות ניתנת באופן פרופורציונלי להחזקה הקיימת, מי שמחזיק 5% מהחברה מקבל זכות לרכוש 5% מהמניות החדשות.
למונח יש הגדרה סטטוטורית מדויקת. חוק ניירות ערך, התשכ"ח-1968 מגדיר "הצעה בדרך של זכויות" כהצעה של המנפיק לבעלי ניירות ערך שלו, או לבעלי סוג ניירות ערך שלו, לרכוש ניירות ערך נוספים שלו.1 שימו לב שההגדרה אינה מוגבלת למניות: היא חלה על כל סוג של ניירות ערך שהמנפיק הוציא, ולכן קיימות גם הנפקות זכויות של כתבי אופציה או של יחידות המשלבות מניה וכתב אופציה.3
המטרה המרכזית של הנפקת זכויות היא לאפשר לבעלי המניות הקיימים לשמור על חלקם היחסי בחברה (למנוע דילול), תוך שהחברה מגייסת הון חדש לפעילותה. הצעה לציבור אינה עניין טכני: סעיף 15 לחוק ניירות ערך קובע שלא יעשה אדם הצעה לציבור אלא על פי תשקיף שרשות ניירות ערך התירה את פרסומו, ושלא יעשה אדם מכירה לציבור אלא על פי תשקיף כאמור.1
איך זה עובד בפועל?
דוגמה מספרית להמחשה
נניח שחברה מכריזה על הנפקת זכויות ביחס 1:5, כלומר, על כל 5 מניות שבבעלותכם, תקבלו זכות לרכוש מניה אחת נוספת במחיר של 80 ₪, בעוד שמחיר השוק הנוכחי הוא 100 ₪. אם מחזיקים 1,000 מניות, תוכלו לרכוש 200 מניות נוספות. חשוב להבין שההנחה של 20% אינה כסף חינם: ביום האקס שער הבסיס של המניה מחושב מחדש כדי לגלם את המניות החדשות והזולות יותר, ולכן חלק מההנחה כבר מתומחר בשער המניה עצמו.
המכניקה בבורסת תל אביב
הנפקת זכויות היא אחד מאירועי החברה שמייצרים "יום אקס" במדריך המסחר של הבורסה, לצד חלוקת דיבידנד ואירועים דומים.4 ביום האקס משתנה נקודת הפתיחה של המניה: נספח שערי הבסיס להנחיות קובע נוסחה מפורשת לחישוב שער הבסיס למסחר "אקס זכויות", שמשקללת את שער הנעילה של יום המסחר הקודם, את מספר המניות המקנה יחידת זכות, את מחיר יחידת הזכות ואת מספר המניות הכלולות ביחידת זכות. כאשר יחידת הזכות כוללת גם כתבי אופציה שטרם נסחרו, ערכם נאמד לפי נוסחת בלק ושולס.3 זהו למעשה המימוש המעשי של רעיון ה-TERP, המחיר התיאורטי שלאחר הזכויות.
הזכות עצמה היא נייר ערך נסחר לכל דבר. יחידת המסחר בזכויות היא יחידת זכות, וגודל מזערי של פקודה בזכויות הוא יחידת מסחר אחת, כך שגם החזקה קטנה ניתנת למכירה.4 נקודה טכנית שכדאי להכיר: בימי המסחר בזכויות לא נקבע להן שער בסיס כלל, אלא רק פרמטר פתיחה לצרכים תפעוליים,4 ולכן הפתיחה בנייר הזה תנודתית יותר מהרגיל, ומי ששולח פקודה בלי הגבלת שער חשוף לביצוע רחוק ממה שציפה.
- מימוש הזכות: שומר על החלק היחסי שלכם בחברה, ומחייב להזרים הון נוסף לפי מחיר המימוש שנקבע בהנפקה.
- מכירת הזכות: בבורסה בתל אביב הזכויות נסחרות כנייר ערך נפרד למשך תקופה קצובה, כך שניתן למכור אותן למשקיע אחר ולממש את שוויין הכלכלי בלי להשתתף בגיוס.4
- אי-מימוש: אם תתעלמו מהזכות, החלק שלכם בחברה ידולל כשהמניות החדשות יונפקו למשקיעים אחרים, וגם שווי הזכות עצמה יאבד.
הנפקת זכויות כאות אזהרה
לא תמיד הנפקת זכויות היא חדשות טובות. כשחברה מגייסת הון בדחיפות, זה עשוי להעיד על לחץ פיננסי: רמת חוב גבוהה, תזרים מזומנים שלילי או צורך מיידי במימון. מנגד, גיוס לצורך רכישה או התרחבות מתפרש אחרת לגמרי. הדרך היחידה להבחין בין השניים היא לקרוא את התשקיף עצמו, שבו החברה מחויבת לפרט את ייעוד התמורה. מכיוון שהתשקיף טעון היתר פרסום מרשות ניירות ערך,1 הוא המסמך הרשמי שאליו כדאי לפנות ולא להסתפק בכותרות.
הנפקת זכויות מול הנפקת מדף
שתי הדרכים הנפוצות שבהן חברה ציבורית מגייסת הון נוסף הן הנפקת זכויות והנפקת מדף, וההבדל ביניהן משמעותי מנקודת מבטו של בעל מניות קיים. תשקיף מדף מוסדר בסעיף 23א לחוק ניירות ערך: הוא מאפשר להציע ניירות ערך על פי אותו תשקיף כמה פעמים ובמועדים שונים, במהלך 24 חודשים מיום פרסומו, כאשר רשות ניירות ערך רשאית להאריך את התקופה ב-12 חודשים נוספים בהתקיים התנאים שנקבעו; בהצעה של ניירות ערך מסחריים התקופה מקוצרת ל-12 חודשים.2 הבורסה מציגה את תשקיף המדף כאחד היתרונות המרכזיים של חברה רשומה, פלטפורמה לגיוסי הון נוספים ללא תהליך תשקיף מלא בכל פעם.5
| מאפיין | הנפקת זכויות | הנפקת מדף |
|---|---|---|
| למי מופנית | קודם כול לבעלי ניירות הערך הקיימים, לפי חלקם היחסי | לכלל הציבור, ללא זכות ראשונים |
| הגנה מפני דילול | יש, אם מממשים את הזכות שומרים על החלק היחסי | אין, בעל מניות קיים נחשף לדילול |
| תמחור המניה החדשה | לרוב במחיר מוזל ממחיר השוק כדי לתמרץ מימוש | לרוב קרוב לתנאי השוק בעת ההנפקה |
| סחירות הזכות | הזכות נסחרת כנייר נפרד, יחידת המסחר היא יחידת זכות | אין נייר זכות נפרד למכירה |
| חלון הזמן | הנפקה נקודתית לפי תנאי ההנפקה | 24 חודשים מפרסום תשקיף המדף, בהארכה אפשרית של 12 חודשים |
| התאמת שער | שער הבסיס מותאם ביום האקס לפי נוסחת הבורסה | אין יום אקס ייעודי לגיוס |
רוצים להבין את התמונה הרחבה? הנפקת זכויות היא אחד הכלים שבהם חברה מגייסת הון בשוק הראשוני. המדריך על מנוע שוק ההון מסביר איך השוק מחבר בין חברות שזקוקות למימון לבין משקיעים שמפקידים אצלן הון, וההסבר על מהו שוק ההון נותן את הבסיס למי שרק מתחיל להכיר את הזירה שבה הנפקות כאלה מתרחשות.
חוק ניירות ערך, התשכ"ח-1968 מגדיר הצעה בדרך של זכויות כהצעה של המנפיק לבעלי ניירות ערך שלו, או לבעלי סוג ניירות ערך שלו, לרכוש ניירות ערך נוספים שלו. ההגדרה אינה מוגבלת למניות, ולכן קיימות גם הנפקות זכויות של כתבי אופציה או של יחידות המשלבות מניה וכתב אופציה. הצעה לציבור מחייבת תשקיף שרשות ניירות ערך התירה את פרסומו, לפי סעיף 15 לחוק.
בדקו שלושה דברים: ראשית, האם מחיר המימוש נמוך משער המניה הצפוי לאחר ההתאמה ביום האקס, ולא ממחיר השוק שלפניה, כי הבורסה מחשבת מחדש את שער הבסיס של המניה ביום האקס לפי נוסחה קבועה. שנית, למה החברה מגייסת הון, ואת זה קוראים בתשקיף, שבו מפורט ייעוד התמורה. שלישית, האם אתם מעוניינים להגדיל את החשיפה לחברה. מי שלא מעוניין להשתתף יכול למכור את הזכויות בבורסה כל עוד הן סחירות.
אם לא מימשתם ולא מכרתם את הזכויות עד תאריך הפקיעה, הן פשוט מתאפסות. אתם מפסידים גם את ההזדמנות לקנות מניות במחיר המימוש וגם את התמורה ממכירת הזכויות. בנוסף, חלקכם היחסי בחברה ידולל כי משקיעים אחרים ימשו את הזכויות שלהם ומספר המניות יגדל. הברוקר שולח הודעה על הנפקת הזכויות, אבל האחריות לפעול בזמן היא שלכם.
שער המניה אינו יורד מעצמו, אלא מותאם. בבורסת תל אביב, נספח שערי הבסיס במדריך המסחר קובע נוסחה לחישוב שער הבסיס למסחר אקס זכויות, שמשקללת את שער הנעילה של יום המסחר הקודם, את מספר המניות המקנה יחידת זכות, את מחיר יחידת הזכות ואת מספר המניות שביחידה. זהו המימוש המעשי של המחיר התיאורטי שלאחר הזכויות (TERP). מעבר להתאמה הטכנית, השוק מתמחר גם את משמעות הגיוס עצמו, ולכן המניה יכולה לנוע לשני הכיוונים.
הנפקת זכויות מופנית לבעלי ניירות הערך הקיימים, שמקבלים זכות ראשונים לרכוש ניירות ערך נוספים לפי חלקם היחסי. תשקיף מדף, המוסדר בסעיף 23א לחוק ניירות ערך, מאפשר לחברה להציע ניירות ערך על פי אותו תשקיף כמה פעמים ובמועדים שונים, במהלך 24 חודשים מיום פרסומו, כשרשות ניירות ערך רשאית להאריך את התקופה ב-12 חודשים נוספים. בהצעת ניירות ערך מסחריים התקופה היא 12 חודשים. בהנפקת מדף אין זכות ראשונים, ולכן בעל מניות קיים נחשף לדילול.
כנייר ערך נפרד. לפי מדריך המסחר של הבורסה, יחידת המסחר בזכויות היא יחידת זכות, וגודל מזערי של פקודה בזכויות הוא יחידת מסחר אחת, כך שגם החזקה קטנה ניתנת למכירה. שימו לב שבימי המסחר בזכויות לא נקבע להן שער בסיס כלל, אלא רק פרמטר פתיחה לצרכים תפעוליים, ולכן הפתיחה בנייר הזה תנודתית יותר מהרגיל. מי ששולח פקודה בלי הגבלת שער עלול לקבל ביצוע רחוק ממה שציפה.
משקיעים מוסדיים כמו קרנות פנסיה וקרנות נאמנות בדרך כלל ממשים את הזכויות כדי לשמור על חלקם היחסי, ויש להם ההון והתשתית לפעול בזמן. משקיעים קטנים לעיתים מפספסים את חלון הזמן או לא מודעים להנפקה, וכך נוצר דילול לא מכוון דווקא אצלם. הרגולציה מחייבת פרסום תשקיף שהרשות התירה את פרסומו, אבל בפועל משקיעים רבים לא קוראים את ההודעות מהברוקר.
- הכנסת, חוק ניירות ערך, התשכ"ח-1968: הגדרת "הצעה בדרך של זכויות" בסעיף 1, וחובת התשקיף בסעיף 15 (לא יעשה אדם הצעה או מכירה לציבור אלא על פי תשקיף שהרשות התירה את פרסומו) main.knesset.gov.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 12/08/2026
- רשות ניירות ערך, נוסח חוק ניירות ערך, התשכ"ח-1968: סעיף 23א, תשקיף מדף. הצעה לציבור על פי תשקיף מדף תיעשה במהלך 24 חודשים מיום פרסומו, בהארכה אפשרית של 12 חודשים נוספים; בניירות ערך מסחריים, 12 חודשים new.isa.gov.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 12/08/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב, מדריך המסחר, נספח שערי הבסיס להנחיות: נוסחת שער הבסיס למסחר "אקס זכויות" במניה ובכתב אופציה, לרבות אמידת כתבי אופציה שטרם נסחרו לפי נוסחת בלק ושולס content.tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 12/08/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב, מדריך המסחר, הנחיות על פי החלק השלישי לתקנון: הצעה בדרך של זכויות כאירוע חברה המייצר יום אקס, יחידת המסחר בזכויות היא יחידת זכות, גודל מזערי של פקודה בזכויות הוא יחידת מסחר אחת, ובזכויות לא נקבע שער בסיס ביום המסחר בהן content.tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 12/08/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב, מרכז הידע: "הנפקה ראשונה בבורסה", ובכללו תשקיף המדף כפלטפורמה לגיוסי הון נוספים של חברה רשומה tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 12/08/2026
מושגי מפתח
דילול (Dilution)
הקטנת חלקו היחסי של כל בעל מניות כתוצאה מהנפקת מניות חדשות. הנפקת זכויות נועדה לאפשר לבעלי המניות למנוע דילול על ידי השתתפות בגיוס.
יום האקס (Ex-Date)
היום שבו שער הבסיס של נייר הערך מותאם בעקבות אירוע חברה. בהנפקת זכויות, שער הבסיס למסחר אקס זכויות מחושב לפי נוסחה שקבועה במדריך המסחר של הבורסה.
הנפקה לציבור (IPO / FPO)
גיוס הון מהציבור הרחב, בניגוד להנפקת זכויות שמופנית קודם כל לבעלי ניירות הערך הקיימים. בהנפקה לציבור הדילול מתפזר על כל בעלי המניות.
הצעת ניירות ערך על פי תשקיף מדף לפי סעיף 23א לחוק ניירות ערך, כמה פעמים ובמועדים שונים במהלך 24 חודשים מפרסום התשקיף, עם אפשרות הארכה ב-12 חודשים.
מייסד
נכתב ונבדק על ידי מערכת מידע-הון
השקעתי שנים בהייטק ובשוק ההון. ניהלתי בעצמי את הפנסיה, הביטוחים וההשקעות שלי, של המשפחה ושל החברים, ובמקביל אני מוביל קהילת משקיעים פעילה כבר שנים. כל ערך במידע-הון מתורגם ישירות מהחוק והרגולציה לעברית קריאה, כדי שהמסמך הבא שיגיע אליך בדואר יהיה מובן. גם בעשר וחצי בלילה.
תחומי מומחיות