שימוש בנגזרים לגידור סיכונים בתיק ההשקעות

מסחר והשקעותשימוש בנגזרים לגידור סיכונים בתיק ההשקעות

מדריך מעשי לגידור תיק השקעות עם נגזרים: אופציות Put כביטוח, גידור מטבעי למשקיעים בחו"ל, גידור ריבית וסחורות, עלויות הגידור ומתי הוא הגיוני למשקיע הישראלי.

גידור (Hedging) הוא אחד השימושים החשובים ביותר של נגזרים פיננסיים. כשם שאתם קונים ביטוח לרכב או לדירה, כך אפשר "לבטח" את תיק ההשקעות שלכם באמצעות נגזרים. המטרה אינה להרוויח יותר, אלא להפחית סיכונים ולישון בשקט. במדריך הזה נלמד איך לעשות את זה בפועל, עם דגש על הכלים והאפשרויות הרלוונטיים למשקיע הישראלי.

מהו גידור ולמה הוא חשוב?

גידור הוא פעולה שמטרתה לצמצם או לנטרל סיכון קיים בתיק ההשקעות. הרעיון פשוט: אתם לוקחים פוזיציה שמרוויחה כאשר הפוזיציה המקורית שלכם מפסידה, וכך מאזנים את התמונה. גידור אינו חינמי. כמו ביטוח, יש לו עלות. ולכן השאלה אינה רק "איך לגדר" אלא גם "מתי כדאי לגדר".

גידור באמצעות אופציות Put

הדרך הישירה ביותר לגדר תיק מניות היא לקנות אופציות Put. אם השוק יורד, ערך ה-Put עולה ומפצה (חלקית או מלאה) על ההפסד בתיק. זו אסטרטגיית Protective Put, ברמת תיק שלם. אסימטריה אחת חשוב להפנים לפני הכל: קונה האופציה יכול להפסיד לכל היותר את הפרמיה ששילם, בעוד כותב (מוכר) האופציה חשוף להפסד גדול בהרבה, לעיתים אף בלתי מוגבל, ולכן מסלקת מעו"ף דורשת מכותבי אופציות להפקיד ביטחונות.⁴ גידור הוא צד הקנייה של המשוואה הזו.

גידור תיק עוקב מדד

אם התיק שלכם עוקב אחר מדד ת"א 35, אתם יכולים לקנות אופציות Put על מדד ת"א 35 (אופציות מעו"ף). האופציות החודשיות על המדד הושקו באוגוסט 1993, ומיולי 2013 נסחרות לצדן גם אופציות שבועיות בעלות אותם מאפיינים ואורך חיים של שבוע.¹

כדי להתאים את גודל הגידור לגודל התיק צריך לדעת כמה כסף עומד מאחורי חוזה אחד, וכאן מסתובב מספר שגוי. לפי מפרט המוצר של הבורסה, גודל החוזה באופציות ובחוזים העתידיים על ת"א 35 הוא המדד בנקודות כפול 50 ש"ח, לא 100 ש"ח ובוודאי לא נקודת מדד אחת.¹ כלומר כשהמדד עומד סביב 4,000 נקודות, חוזה בודד מייצג חשיפה של כ-200,000 ש"ח, ותיק בגודל 500,000 ש"ח מכוסה בכ-2.5 חוזים ולא בעשרות חוזים. החישוב הנכון הוא שווי התיק חלקי (רמת המדד כפול 50), והוא משתנה מדי יום עם רמת המדד.

הטבלה הבאה היא המחשה מושגית של הקשר בין רוחב ההגנה למחירה, ולא מחירון. הפרמיה בפועל אינה נתון קבוע: הבורסה מפרטת שהערכת שווי של אופציה נעשית באמצעות מודל תמחור (Black & Scholes), ותלויה במחיר נכס הבסיס, ברמת התנודתיות בשוק (סטיית התקן), בשער הריבית ובזמן שנותר לפקיעה.⁷ כלומר אותו Strike יעלה מחיר אחר לגמרי בשוק רגוע ובשוק סוער.

גידור מטבעי: הגנה מסיכון שער חליפין

משקיע ישראלי שמחזיק מניות אמריקאיות חשוף לשני סיכונים: סיכון המניה עצמה, וסיכון שער החליפין דולר-שקל. אם הדולר נחלש מול השקל, אתם מפסידים גם אם המניה עלתה. גידור מטבעי מנטרל את הסיכון הזה.

רקע אחד שכדאי להכיר לפני שנוגעים במכשירים: מדיניות שער החליפין בישראל מבוססת על ניוד חופשי של השקל, ומאז תחילת שנות התשעים הוסר הפיקוח על מט"ח כך שכיום אין מגבלות פיקוח כלשהן. בנק ישראל מפרסם בכל יום עסקים שער חליפין יציג, אך מדגיש שהשער היציג הוא אינדיקטור בלבד ואין לו מעמד מחייב על פי דין, ולכן צדדים לעסקה צמודת מט"ח רשאים לבצע אותה בכל שער שיסכימו עליו.⁶ זו הסיבה שאין ולא יכול להיות "שער פורוורד רשמי": המחיר שתקבלו הוא מחיר שסוכם, ולכן הוא נתון להשוואה בין ספקים.

שיטות גידור מטבעי

• חוזה Forward: הדרך הקלאסית. נועלים מול הגוף הפיננסי שער חליפין למועד עתידי מוגדר, כך שהתמורה בשקלים ידועה מראש ללא קשר לתנודות עד אותו מועד. השער הנעול הוא תוצאה של משא ומתן ולא ציטוט רשמי, ולכן שווה להשוות אותו מול השער היציג שמפרסם בנק ישראל.⁶
• קרנות סל מגודרות מט"ח: קרנות מחקות מדדים זרים שכוללות גידור מט"ח מובנה. היתרון: פשוט, ללא צורך בניהול פעיל. מדיניות הגידור מפורטת בתשקיף הקרן ובפרופיל החשיפה שלה.
• אופציות על שער חליפין: קניית Put על הדולר מגינה מפני התחזקות השקל, בעלות הפרמיה בלבד. בבורסה בתל אביב נסחרות אופציות על שער השקל/דולר מאז אוקטובר 1994, וגודל החוזה הוא 5,000 דולר ארה"ב.⁵ כלומר חשיפה של 100,000 דולר מכוסה ב-20 חוזים. אופציות על שער האירו הושקו בנובמבר 2001.⁴

גידור סיכון ריבית

אם אתם מחזיקים אגרות חוב (או שיש לכם משכנתא), אתם חשופים לסיכון ריבית. עליית ריבית גורמת לירידת מחירי אג"ח ולעלייה בתשלומי משכנתא בריבית משתנה. נגזרי ריבית מאפשרים לנהל את הסיכון הזה.

כלים לגידור ריבית

• Interest Rate Swap: החלפת תשלומי ריבית קבועה במשתנה (או להפך). זהו מכשיר חוץ-בורסאי (OTC) שנסחר בין דילרים, ולא מוצר מדף לצרכן פרטי: הסטטיסטיקה הבינלאומית של נגזרי הריבית נאספת מדילרים, בעיקר בנקים, ולא ממשקי בית.³ בעל משכנתא בישראל מנהל את סיכון הריבית בכלים אחרים, בעיקר תמהיל מסלולים ומיחזור, ולא בעסקת swap.
• חוזים עתידיים על ריבית: נסחרים בבורסות נגזרים בחו"ל, ומאפשרים לגדר חשיפה לאג"ח או לקחת פוזיציה על כיוון הריבית.
• קיצור מח"מ: לא נגזר, אבל שיטת גידור פשוטה. אם אתם מודאגים מעליית ריבית, מעבר לאג"ח קצרות יותר מקטין את הרגישות לשינויי ריבית.

גידור סחורות

חברות ישראליות רבות חשופות למחירי סחורות. חברות מזון חשופות למחירי חיטה ושמן, חברות אנרגיה למחירי נפט וגז, וחברות בנייה למחירי ברזל ומלט. גם משקיעים פרטיים שמחזיקים מניות של חברות אלה חשופים בעקיפין.

העלות של גידור: מה המחיר?

גידור אינו חינמי, ועלותו צריכה להילקח בחשבון בתכנון תיק ההשקעות. העלות תלויה בכמה גורמים.

• פרמיית אופציות: עלות ישירה. ככל שההגנה רחבה יותר (Strike קרוב למחיר השוק), הפרמיה גבוהה יותר.
• ויתור על תשואה: גידור עם Covered Call מגביל את הרווח כלפי מעלה. גידור עם אג"ח קצרות מוותר על תשואה גבוהה יותר של אג"ח ארוכות.
• עלויות עסקה: עמלות קנייה ומכירה, מרווחי קנייה-מכירה (Bid-Ask Spread).
• עלות הזדמנות: ההון שהולך לגידור לא זמין להשקעות אחרות.
• ביטחונות, אם אתם בצד הכותב: רוכש אופציה משלם פרמיה ונגמר העניין, אך כותב אופציה או צד לחוזה עתידי נדרש להעמיד ביטחונות שמחושבים בזמן אמת לאורך יום המסחר. מסלקת מעו"ף מחשבת אותם בשיטת מערך התרחישים, המבוססת על עקרונות שיטת SPAN, ובוחנת 45 תרחישי מצבי שוק לרמת נכס הבסיס ולסטיות התקן שלו.⁷ מי שבונה גידור עם רגל כתובה צריך לתמחר גם את ההון המוקפא הזה.

נקודה שמרגיעה במידה: בבורסה בתל אביב אתם לא תלויים בכך שהצד שכנגד יעמוד בהתחייבותו. מסלקת מעו"ף פועלת כצד נגדי מרכזי (CCP) ונוטלת על עצמה את התחייבויות הכותב כלפי הרוכש, כך שאם הכותב לא יעמוד בהן, הרוכש מקבל את כספו מהמסלקה.⁷ זה לא מבטל את סיכון השוק ולא את עלות הפרמיה, אבל הוא מסביר למה גידור בנגזרים נסחרים שונה מהסכם דו-צדדי מול גורם יחיד.

להעמקה במבנה האסטרטגיות עצמן, כמו Protective Put ו-Covered Call, יש חומרי חינוך פתוחים של בורסת האופציות האמריקאית CBOE, שמסבירים את מבנה הרווח וההפסד של כל אסטרטגיה ואת תפקיד התנודתיות בתמחור הפרמיה.² העקרונות זהים, אך המספרים, גדלי החוזים ומועדי הפקיעה בישראל הם אלה שבמפרטי הבורסה בתל אביב.¹

מתי גידור באמת הגיוני?

• קרבה לפרישה: כשאתם צריכים את הכסף בעוד 1-3 שנים, ירידה חדה יכולה לפגוע קשות. גידור הגיוני.
• ריכוז גבוה: אם חלק גדול מהתיק מרוכז במניה אחת (למשל, אופציות עובדים), גידור עם Put יכול להגן.
• אירוע צפוי: בחירות, החלטת ריבית, או פרסום דו"ח חשוב. גידור ספציפי לטווח קצר.
• חשיפה מט"חית משמעותית: תיק מניות אמריקאיות בגובה מאות אלפי שקלים חשוף לתנודות שער הדולר.

מושגי מפתח

גידור (Hedging) הוא פעולה שמצמצמת או מנטרלת סיכון קיים בתיק, על ידי לקיחת פוזיציה שמרוויחה כשהפוזיציה המקורית מפסידה. בדומה לביטוח, יש לו עלות. הדרך הנפוצה ביותר לגדר תיק מניות היא קניית אופציות Put על מדד (למשל ת"א 35) או על מניות בודדות, באסטרטגיית Protective Put. שני מספרים קובעים את גודל הגידור בישראל: גודל חוזה על מדד ת"א 35 הוא המדד בנקודות כפול 50 ש"ח, כך שתיק של 500,000 ש"ח מכוסה בכ-2.5 חוזים כשהמדד סביב 4,000 נקודות; וגודל חוזה באופציה על שער השקל/דולר הוא 5,000 דולר, כך שחשיפה של 100,000 דולר מכוסה ב-20 חוזים. גידור מטבעי נעשה בחוזה Forward, בקרנות סל מגודרות מט"ח או באופציות על שער החליפין, וגידור ריבית נעשה בעיקר בקיצור מח"מ ובחוזים עתידיים; עסקאות Interest Rate Swap הן מכשיר חוץ-בורסאי בין דילרים ולא מוצר לצרכן פרטי. עלות הפרמיה אינה נתון קבוע והיא תלויה במחיר נכס הבסיס, בתנודתיות, בריבית ובזמן לפקיעה. העיקרון: לא לגדר הכל כל הזמן, אלא לגדר את הסיכונים הספציפיים שיכולים לפגוע בתוכניות הפיננסיות.