קרן קרנות
קרן שמשקיעה בקרנות: פיזור כפול או שכבת עמלות מיותרת?
קרן קרנות (Fund of Funds, בקיצור FoF) היא קרן השקעה שבמקום לרכוש ניירות ערך ישירות, משקיעה בקרנות אחרות. המודל מאפשר למשקיע לקבל חשיפה רחבה למספר רב של מנהלים, אסטרטגיות ואפיקים, באמצעות השקעה אחת בלבד.
המבנה הזה נמצא תחת הגבלה רגולטורית כמעט מיום היווסדו, בדיוק בגלל שכבת העמלות. סעיף 12(d)(1)(A) לחוק חברות ההשקעה האמריקאי משנת 1940 אוסר על קרן רשומה להחזיק יותר מ-3% מזכויות ההצבעה של קרן אחרת, להשקיע יותר מ-5% מנכסיה בקרן בודדת, או יותר מ-10% מנכסיה בקרנות בכלל. ה-SEC אימץ בשנת 2020 כלל חדש, 12d1-4, שנכנס לתוקף ב-19 בינואר 2021 ומרחיב את המותר בכפוף לתנאים: איסור שליטה בקרן המושקעת, הצבעה במתכונת ראי (mirror voting) מעל סף החזקה מסוים, הסכם השקעה מפורש בין הקרנות, וקביעות שמנהל ההשקעות נדרש לבצע ולתעד בנוגע להסדר, ובכלל זה מבנה העמלות המצטבר. בדברי ההסבר לכלל מציין ה-SEC שהחשש המקורי של המחוקק היה בדיוק "עמלות כפולות ומופרזות" ומבנים מורכבים מדי.1
זה גם לא מבנה שולי. באותו מסמך מדווח ה-SEC שהיקף הנכסים בקרנות אמריקאיות שמשקיעות בעיקר בקרנות נאמנות אחרות גדל מ-469 מיליארד דולר בשנת 2008 לכ-2.54 טריליון דולר בשנת 2019.1
בישראל, קרנות קרנות נפוצות בעיקר בשני תחומים: קרנות נאמנות שמשקיעות בקרנות נאמנות אחרות (מפוקחות על ידי רשות ניירות ערך), וקרנות FoF בשווקים פרטיים, שמשקיעות בקרנות הון סיכון (VC) או קרנות Private Equity. הסוג השני פופולרי במיוחד בקרב גופים מוסדיים ישראליים כמו קרנות פנסיה וחברות ביטוח.
יתרונות המודל
- פיזור מקסימלי: חשיפה לעשרות ואף מאות קרנות בסיס, מה שמפזר את הסיכון הספציפי של מנהל בודד.
- גישה לקרנות סגורות: קרנות FoF מאפשרות למשקיע הקטן להיכנס לקרנות VC ו-PE שדורשות מינימום השקעה של מיליוני דולרים.
- ניהול מקצועי: מנהל ה-FoF מבצע Due Diligence מעמיק על כל קרן בסיס, חוסך מהמשקיע את עבודת המחקר.
החיסרון המרכזי: שכבת עמלות כפולה
המשקיע משלם דמי ניהול הן לקרן הקרנות והן לקרנות הבסיס. בשווקים פרטיים, מבנה עמלות מקובל הוא 1%-2% + 5%-10% דמי הצלחה ברמת ה-FoF, בנוסף ל-2% + 20% שגובות קרנות הבסיס. המספרים האלה הם מוסכמה ענפית ולא תעריף אחיד, אך הכיוון קבוע: שתי שכבות במקום אחת.
כדי להבין למה חצי אחוז מצטבר משנה, שווה להסתכל על ההמחשה של רשות ניירות ערך האמריקאית: תיק של 100,000 דולר, תשואה שנתית של 4% לאורך 20 שנה, מושווה בשלוש רמות של דמי ניהול שוטפים בלבד, 0.25%, 0.50% ו-1%. הפער בשווי התיק בסוף התקופה נובע כולו מההפרש בעמלה.2 בקרן קרנות שתי שכבות כאלה מצטברות זו על גבי זו, ולכן היא זקוקה לתשואה עודפת ממשית לפני שהיא משתווה לחלופה פשוטה יותר.
קרנות קרנות בשוק הישראלי
בתעשיית קרנות הנאמנות הישראלית, קרנות קרנות מהוות פתרון נוח למשקיע שמעוניין בניהול תיק מגוון ללא צורך בבחירת קרנות עצמאית. עם זאת, בשל שכבת העמלות הכפולה, משקיעים מתוחכמים לרוב מעדיפים לבנות בעצמם תיק של קרנות מדד בעלות נמוכה. בשווקים הפרטיים, לעומת זאת, קרנות FoF ישראליות ממלאות תפקיד מרכזי בחשיפת הכסף הפנסיוני הישראלי לסטארט-אפים ולנכסים אלטרנטיביים.
המידע שדרוש כדי לבדוק את השכבה הזו נמצא אצל הרגולטור, לא אצל המשווק. מחלקת ההשקעות של רשות ניירות ערך מפרסמת את רשימת מנהלי הקרנות, את רשימת קרנות הנאמנות ואת רשימת הנאמנים, את השווי העדכני של נכסי הקרנות, ובנפרד גם מידע סטטיסטי על שכר מנהל הקרן בקרנות נאמנות בישראל, כלומר על גובה דמי הניהול בפועל בענף.3 באותו מדור מופיעים גם כללי השמות והסיווג של קרנות והתייחסות נפרדת לקרנות חוץ, שני דברים שכדאי לבדוק לפני שמניחים ששתי קרנות באותה קטגוריה אכן משקיעות באותו דבר.
| פרמטר | קרן קרנות (FoF) | תיק קרנות מדד עצמאי |
|---|---|---|
| שכבות עמלות | כפולה (FoF + קרנות הבסיס) | אחת (רק הקרן המחקה) |
| רוחב הפיזור | רחב מאוד (עשרות קרנות בסיס) | רחב (מדדים גלובליים ומקומיים) |
| גישה לשווקים פרטיים (VC/PE) | כן, בסכומי כניסה נמוכים | לא |
| אירועי מס בהחלפות פנימיות | אין (הקרן מחליפה בלי אירוע מס) | כל מכירה יוצרת אירוע מס |
| מאמץ ניהול מהמשקיע | נמוך | בינוני (בחירת קרנות ואיזון תקופתי) |
רוצים להבין לעומק מדוע שכבת העמלות הכפולה משמעותית כל כך לאורך זמן? קראו את המדריך המלא על קרנות אקטיביות מול פסיביות, ולהשוואת עלויות מפורטת בין סוגי קרנות עיינו בהשוואת דמי ניהול בקרנות.
שאלות נפוצות
שכבת העמלות הכפולה מוצדקת בעיקר בשני מקרים. ראשית, כשאתם רוצים גישה לשווקים פרטיים (Private Equity, Venture Capital) שדורשים מינימום השקעה של מיליוני דולרים. קרן FoF מאפשרת כניסה בסכומים נמוכים הרבה יותר. שנית, כשמדובר בהשקעות מורכבות שדורשות מומחיות גבוהה (למשל, קרנות גידור גלובליות). בשווקים סחירים רגילים (מניות ואג"ח), קרנות מדד זולות עדיפות כמעט תמיד על קרן קרנות.
קרנות הפנסיה וחברות הביטוח הגדולות בישראל משקיעות חלק מכספי החוסכים דרך קרנות FoF, בעיקר בשווקים פרטיים. כשהגוף המוסדי שלכם מדווח על חשיפה ל"השקעות אלטרנטיביות" או "הון סיכון", חלק ניכר מזה מבוצע דרך FoF. זה מאפשר לגוף המנהל גישה לעשרות קרנות VC ו-PE ברחבי העולם, עם פיזור רחב. החיסרון: שכבת העמלות הנוספת משפיעה על התשואה נטו שמגיעה לחיסכון הפנסיוני שלכם.
בדקו ארבעה פרמטרים מרכזיים. ראשית, תשואה נטו (אחרי כל שכבות העמלות) לעומת מדד ייחוס רלוונטי. שנית, מספר קרנות הבסיס ורמת הפיזור ביניהן. שלישית, הניסיון של צוות הניהול בבחירת קרנות ובביצוע Due Diligence. רביעית, שקיפות: האם הקרן מפרטת את קרנות הבסיס ואת הביצועים שלהן? בשווקים הסחירים, השוו את התשואה נטו לתיק פשוט של קרנות מדד. ברוב המקרים, התיק הפשוט ינצח.
קרן מדד עוקבת אחרי מדד מוגדר (כמו S&P 500) בצורה פסיבית ובעלות מינימלית (0.03%-0.20% דמי ניהול). קרן קרנות מנוהלת אקטיבית ובוחרת קרנות בסיס לפי שיקול דעת המנהל, עם עלות גבוהה בהרבה. מחקרים מראים שלטווח ארוך, רוב הקרנות המנוהלות אקטיבית לא מצליחות להכות את המדד אחרי עמלות. למשקיע הישראלי הממוצע, שילוב של 2-3 קרנות מדד (מניות עולם, אג"ח, ות"א 125) מספק פיזור מצוין בעלות נמוכה.
כן, בתעשיית קרנות הנאמנות הישראלית קיימות קרנות קרנות שנגישות לכל משקיע ללא מינימום השקעה. הן משקיעות בקרנות נאמנות אחרות (לרוב של אותו בית השקעות) ומציעות ניהול תיק מגוון בהשקעה אחת. הבעיה: דמי הניהול המצטברים גבוהים. בדקו את שכבת העמלות הכוללת (TER) ולא רק את דמי הניהול של קרן הקרנות עצמה. לרוב, בניית תיק עצמאי מ-2-3 קרנות מחקות תהיה זולה בהרבה.
מבחינת מיסוי, קרן קרנות ישראלית ממוסה כמו כל קרן נאמנות: 25% מס על רווחי הון ריאליים בעת מכירה. אין אירוע מס כשקרן הקרנות קונה ומוכרת קרנות בסיס בתוכה. זה יתרון לעומת ניהול עצמאי של תיק קרנות, שבו כל מכירה וקנייה מחדש יוצרת אירוע מס. עם זאת, היתרון המיסויי לרוב לא מפצה על שכבת העמלות הנוספת. בקרנות FoF בחו"ל, המיסוי מורכב יותר ותלוי במדינת ההתאגדות של הקרן.
- U.S. Securities and Exchange Commission. "Fund of Funds Arrangements", Release Nos. 33-10871; IC-34045 (Final Rule, 2020): מגבלות סעיף 12(d)(1) וכלל 12d1-4(2020) sec.gov ↗ ↩נבדק לאחרונה: 11/08/2026
- U.S. Securities and Exchange Commission, Office of Investor Education and Advocacy. "Investor Bulletin: How Fees and Expenses Affect Your Investment Portfolio" sec.gov ↗ ↩נבדק לאחרונה: 11/08/2026
- רשות ניירות ערך, מחלקת השקעות: קרנות נאמנות (רשימת מנהלי קרנות, רשימת קרנות, שווי נכסי הקרנות ומידע סטטיסטי על שכר מנהל הקרן) new.isa.gov.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 11/08/2026
מושגי מפתח
שכבת עמלות כפולה (Double Layer of Fees)
תשלום דמי ניהול הן ברמת קרן הקרנות והן ברמת קרנות הבסיס, מה שמגדיל משמעותית את העלות הכוללת למשקיע.
Due Diligence (בדיקת נאותות)
תהליך בדיקה מעמיק שמנהל ה-FoF מבצע על כל קרן בסיס: ביצועים היסטוריים, צוות ניהול, אסטרטגיה ותנאי ההשקעה.
Vintage Year (שנת בציר)
השנה שבה קרן פרטית ביצעה את השקעותיה הראשונות. משמש להשוואת ביצועים בין קרנות שהחלו בתנאי שוק דומים.
מייסד
נכתב ונבדק על ידי מערכת מידע-הון
השקעתי שנים בהייטק ובשוק ההון. ניהלתי בעצמי את הפנסיה, הביטוחים וההשקעות שלי, של המשפחה ושל החברים, ובמקביל אני מוביל קהילת משקיעים פעילה כבר שנים. כל ערך במידע-הון מתורגם ישירות מהחוק והרגולציה לעברית קריאה, כדי שהמסמך הבא שיגיע אליך בדואר יהיה מובן. גם בעשר וחצי בלילה.
תחומי מומחיות