עיקרי הדברים
- נתוני דוח SPIVA מראים שמעל 90% ממנהלי הקרנות האקטיביים מפסידים למדד ה-S&P 500 לאורך 10 שנים ומעלה: כ-75% מפסידים לאחר 5 שנים, כ-85% לאחר 10 שנים, ומעל 95% לאחר 20 שנים.
- ויליאם שארפ הוכיח מתמטית שתשואת המשקיעים האקטיביים לפני עמלות שווה לתשואת המדד, ולכן אחרי דמי ניהול גבוהים של 1%-2% בשנה התשואה שלהם נטו חייבת להיות נמוכה מזו של המשקיעים הפסיביים.
- הטיית השרידות מנפחת את התמונה: קרנות אקטיביות עם ביצועים גרועים נסגרות או ממוזגות לקרנות אחרות ונמחקות מהסטטיסטיקה ההיסטורית, כך שהממוצע נראה טוב ממה שהוא באמת.
- משקיע ישראלי יכול לרכוש מדד בשלוש דרכים: קרן מחקה ישראלית בשקלים ללא המרת מט"ח, קרן סל זרה כמו VOO בדמי ניהול של 0.03%, או קרן סל אירית צוברת כמו CSPX שצוברת דיבידנדים ומפחיתה את מס הדיבידנד האמריקאי מ-30% ל-15%.
- אסטרטגיית מדדים מחייבת ספיגת הנפילות במלואן (המדד נחתך כמעט בחצי ב-2008 וצלל ב-20% ב-2022), ולכן היא מתאימה רק לאופק השקעה של 10 שנים ומעלה ולמשקיע עם משמעת לא למכור בהפסד.
מה הוכיח ה-SPIVA Report? למה 95% מהקרנות הפעילות מפסידות ל-S&P 500 לאורך 20 שנה, ואיך משקיע ישראלי יכול להשקיע בפשטות דרך מדדים. מתאים למתחילים ומתקדמים.
ישנם מיליוני משקיעים בעולם שמשלמים לאנליסטים, מנהלי קרנות גידור ויועצי השקעות ממולחים במטרה אחת: לבחור את המניות הנכונות ולהכות את השוק. התוצאות במבחן המציאות? עגומות. מחקרים אקדמיים מוכיחים פעם אחר פעם שמעל ל-90% ממנהלי הקרנות המקצועיים ביותר בוול סטריט מפסידים למדד ה-S&P 500 בטווחי זמן של 10 שנים ומעלה.1
איך ייתכן שמומחים עם תארים מתקדמים ומחשבי-על מפסידים למדד עיוור שרוכש מניות באופן אוטומטי? התשובה נעוצה במתמטיקה פשוטה.
המתמטיקה של הניהול האקטיבי (משחק סכום אפס)
חתן פרס נובל לכלכלה, וויליאם שארפ (William Sharpe), הוכיח זאת במאמרו המפורסם "האריתמטיקה של ניהול אקטיבי".2 השוק מורכב ממשקיעים פסיביים (שמחזיקים את המדד) ומשקיעים אקטיביים (שסוחרים זה עם זה). מכיוון שסך כל ההחזקות בשוק שווה למדד עצמו, התשואה הממוצעת לפני עמלות של כל המשקיעים האקטיביים חייבת להיות שווה בדיוק לתשואת המדד:
אך מכיוון שמשקיעים אקטיביים משלמים דמי ניהול גבוהים בהרבה (לרוב 1%-2% בשנה) ועמלות קנייה/מכירה גבוהות יותר, התשואה שלהם אחרי עמלות (Net Return) חייבת להיות נמוכה מזו של המשקיעים הפסיביים. זו אינה תיאוריה, אלא חוק מתמטי מוחלט.
דו"ח SPIVA והטיית השרידות (Survivorship Bias)
חברת S&P Global מפרסמת מדי שנה את דוח ה-SPIVA, שמשווה את ביצועי הקרנות האקטיביות מול המדדים שלהן.1 הנתונים מדהימים:
- לאחר 5 שנים: כ-75% מקרנות המניות הפעילות מפסידות למדד.
- לאחר 10 שנים: כ-85% מפסידות למדד.
- לאחר 20 שנים: מעל 95% מפסידות.
וזה עוד לפני שלוקחים בחשבון את הטיית השרידות (Survivorship Bias). הדו"ח מראה שקרנות אקטיביות שהציגו ביצועים גרועים פשוט "נסגרות" או ממוזגות לתוך קרנות אחרות על ידי בתי ההשקעות, וכך נמחקות מהסטטיסטיקה ההיסטורית. התעשייה מסתירה את הכישלונות שלה כדי שהממוצע ייראה פחות גרוע ממה שהוא באמת.
שיעור הקרנות האקטיביות שמפסידות למדד לפי אופק זמן
איור מושגי בלבד, לא חיזוי. סדרי הגודל ממחישים את מגמת דוחות SPIVA (מקור 1); ככל שאופק הזמן מתארך, גדל שיעור הקרנות האקטיביות שנשארות מאחורי המדד. הנתונים משתנים משנה לשנה ובין שווקים.
פילוסופיית ג'ון בוגל (מייסד Vanguard)
בוגל, שהמציא את קרן המדד הראשונה לצרכן הפרטי בשנות ה-70, סיכם את תורת ההשקעות במשפט אחד אלמותי:
"במקום לחפש את המחט בערמת השחת, פשוט קנו את כל ערמת השחת."
המדדים המרכזיים שמרכיבים את הכלכלה
| שם המדד | מה הוא כולל? | תשואה שנתית ממוצעת ארוכת טווח | רמת סיכון ותנודתיות |
|---|---|---|---|
| S&P 500 | 500 החברות הגדולות בארה"ב. משקף את הכלכלה האמריקאית. | ~10% | בינונית-גבוהה |
| Nasdaq 100 | 100 החברות הגדולות בבורסת הנאסד"ק, מוטה בכבדות לטכנולוגיה (ללא פיננסים). | ~14% | גבוהה (קריסות כואבות יותר במשברים) |
| MSCI ACWI | All Country World Index. כ-3,000 חברות מכל העולם (כולל שווקים מתפתחים). | ~8% | בינונית (פיזור מקסימלי) |
| תל אביב 125 | 125 החברות הגדולות בבורסה המקומית. | ~7% | גבוהה (חשוף לגיאופוליטיקה מקומית) |
איך רוכשים את המדד בפועל בישראל?
נניח ויש לכם 10,000 ₪ (כ-$2,700 USD) שאתם רוצים להשקיע במדד ה-S&P 500. ישנן שלוש דרכים מרכזיות לעשות זאת:
- קרן מחקה (ישראלית) בבורסת ת"א: פשוט לקנות דרך אפליקציית הבנק קרן נאמנות מבית מיטב, הראל או תכלית העוקבת אחר המדד. היתרון: המסחר מתבצע בשקלים ולא מצריך המרת מט"ח.
- קרן סל זרה (ETF): רכישת קרן מקורית כמו VOO של ואנגארד בדולרים דרך חבר בבורסה או ברוקר (כמו Interactive Brokers). דמי הניהול יהיו אפסיים (0.03%), אך יש לשים לב לעמלות המרת המט"ח.
- קרן סל אירית צוברת (UCITS): נרכשת דרך ברוקר, לרוב תחת הסימול CSPX. היתרון האדיר למשקיע הישראלי: הקרן צוברת את הדיבידנדים (לא משלמים עליהם מס שוטף בארץ) ומפחיתה את מס הדיבידנד האמריקאי מ-30% ל-15% בזכות אמנות מס.
בדיקת ידע
לפי "האריתמטיקה של הניהול האקטיבי", מדוע המשקיעים האקטיביים כקבוצה מפסידים למדד לאורך זמן?
חשבו מה קורה לתשואה הממוצעת של כלל האקטיביים לפני עמלות ומה נשאר ממנה אחרי דמי הניהול.
אסטרטגיית מדדים (השקעה פסיבית) פירושה רכישת מדד שלם, כמו S&P 500, במקום ניסיון לבחור מניות מנצחות. הבסיס הוא עובדה סטטיסטית: מעל 90% ממנהלי הקרנות המקצועיים מפסידים למדד ה-S&P 500 בטווח של 10 שנים ומעלה, ולפי נתוני SPIVA למעלה מ-85% מהמנהלים האקטיביים בארה"ב הניבו תשואה נמוכה מהמדד בעשור האחרון. הסיבה מתמטית: התשואה הממוצעת של כלל המשקיעים לפני עמלות שווה לתשואת השוק, ולכן אחרי דמי ניהול של 1%-2% בשנה המשקיעים האקטיביים חייבים להניב פחות. בישראל אפשר לרכוש מדד בשלוש דרכים עיקריות: קרן מחקה ישראלית בשקלים בבורסת ת"א, קרן סל זרה (ETF) כמו VOO, או קרן סל אירית צוברת (UCITS, לרוב CSPX). האסטרטגיה מתאימה למי שאופק ההשקעה שלו 10 שנים ומעלה ומסוגל שלא למכור בהפסד בזמן ירידות.
השקעה פסיבית במדד פירושה רכישת מדד שלם של מניות, כמו S&P 500, במקום ניסיון לבחור מניות בודדות ולהכות את השוק. ג'ון בוגל, מייסד Vanguard שהמציא את קרן המדד הראשונה לצרכן הפרטי בשנות ה-70, סיכם זאת במשפט: במקום לחפש את המחט בערמת השחת, פשוט קנו את כל ערמת השחת. הרעיון הוא שבמקום לשלם למומחים שיבחרו מניות מנצחות, המשקיע רוכש את כל השוק בעלויות נמוכות ומקבל את התשואה הממוצעת שלו.
לפי נתוני דוח SPIVA של S&P Global, מעל 90% ממנהלי הקרנות המקצועיים ביותר מפסידים למדד ה-S&P 500 בטווחי זמן של 10 שנים ומעלה. בפירוט: לאחר 5 שנים כ-75% מקרנות המניות הפעילות מפסידות למדד, לאחר 10 שנים כ-85% מפסידות, ולאחר 20 שנים מעל 95% מפסידות. בנוסף, הנתונים האלה לא כוללים את הטיית השרידות, שכן קרנות שהציגו ביצועים גרועים נסגרות או ממוזגות ונמחקות מהסטטיסטיקה.
התשובה היא מתמטית. חתן פרס נובל לכלכלה וויליאם שארפ הוכיח במאמרו האריתמטיקה של ניהול אקטיבי שהשוק מורכב ממשקיעים פסיביים שמחזיקים את המדד וממשקיעים אקטיביים שסוחרים זה עם זה. מכיוון שסך כל ההחזקות בשוק שווה למדד עצמו, התשואה הממוצעת של כלל המשקיעים האקטיביים לפני עמלות חייבת להיות שווה בדיוק לתשואת המדד. אך מכיוון שמשקיעים אקטיביים משלמים דמי ניהול גבוהים של 1%-2% בשנה ועמלות מסחר גבוהות יותר, התשואה שלהם אחרי עמלות חייבת להיות נמוכה מזו של המשקיעים הפסיביים. זה חוק מתמטי מוחלט ולא תיאוריה.
מדד ה-S&P 500 כולל את 500 החברות הגדולות בארה"ב ומשקף את הכלכלה האמריקאית, עם תשואה שנתית ממוצעת ארוכת טווח של כ-10% ורמת סיכון בינונית-גבוהה. מדד Nasdaq 100 כולל 100 חברות מוטות טכנולוגיה, עם תשואה של כ-14% אך תנודתיות גבוהה וקריסות כואבות יותר במשברים. מדד MSCI ACWI כולל כ-3,000 חברות מכל העולם כולל שווקים מתפתחים, עם תשואה של כ-8% ופיזור מקסימלי. מדד תל אביב 125 כולל 125 חברות מקומיות, עם תשואה של כ-7% וחשיפה גבוהה לגיאופוליטיקה מקומית.
ישנן שלוש דרכים מרכזיות. הראשונה היא קרן מחקה ישראלית בבורסת ת"א, שנקנית דרך אפליקציית הבנק מבתי השקעות כמו מיטב, הראל או תכלית, והיתרון שלה הוא מסחר בשקלים ללא המרת מט"ח. השנייה היא קרן סל זרה (ETF) כמו VOO של ואנגארד, שנרכשת בדולרים דרך חבר בבורסה או ברוקר עם דמי ניהול אפסיים של 0.03%, אך כוללת עמלות המרת מט"ח. השלישית היא קרן סל אירית צוברת (UCITS, לרוב תחת הסימול CSPX), שצוברת את הדיבידנדים כך שלא משלמים עליהם מס שוטף בארץ, ומפחיתה את מס הדיבידנד האמריקאי מ-30% ל-15% בזכות אמנת מס.
להיות המדד אומר לספוג גם את הנפילות שלו במלואן. בשנת 2008 מדד ה-S&P 500 נחתך כמעט בחצי ובשנת 2022 הוא צלל ב-20%. לכן אסטרטגיית מדדים עובדת אך ורק אם אופק ההשקעה הוא 10 שנים ומעלה, ורק אם יש את המשמעת הפסיכולוגית לא למכור בהפסד כשהחדשות רעות. המאמר מציע צ'קליסט למשקיע הפסיבי: לבחור מדד רחב המפוזר על פני מאות חברות ולא מדד נישתי, לוודא שדמי הניהול (TER) של הקרן נמוכים מ-0.25% בשנה, ולהגדיר השקעה שיטתית (DCA) שמזרימה כסף למדד בכל חודש ללא קשר למצב השוק.
מושגי מפתח
מדד
סל ניירות ערך שמשקף פלח שוק שלם, כמו S&P 500 או ת"א 125, והבסיס שעליו נשענת ההשקעה הפסיבית.
בורסה
הזירה שבה נסחרים ניירות הערך והקרנות העוקבות אחר המדדים, בשקלים או במטבע זר.
הבורסה בתל אביב
הבורסה המקומית שבה נסחרים מדד ת"א 125 והקרנות המחקות הישראליות שנקנות בשקלים ללא המרת מט"ח.
דיבידנד
חלוקת רווחים למחזיקי המניות; בקרן צוברת (UCITS) הדיבידנדים מושקעים מחדש בתוך הקרן במקום להתחלק.
- S&P Global – SPIVA Scorecard: Active vs. Passive Fund Performance spglobal.com ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- William Sharpe, "The Arithmetic of Active Management" (1991)(1991) web.stanford.edu ↗ ↩
- S&P 500 Historical Returns – macrotrends.net macrotrends.net ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב – מדד ת"א 125 tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026