מרווח אשראי
מרווח אשראי הוא פער התשואה בין אג"ח קונצרנית לאג"ח ממשלתית באותו טווח פדיון, שמתמחר את הפיצוי שהמשקיע דורש על סיכון חדלות פירעון ועל נזילות נמוכה יותר.
בקצרה
מרווח אשראי הוא ההפרש בין התשואה לפדיון של אג"ח קונצרנית לבין התשואה של אג"ח ממשלתית באותו מח"מ, ונמדד בנקודות בסיס. זהו הפיצוי שהשוק דורש על הסיכון שהמנפיק לא יעמוד בתשלומים ועל נזילות נמוכה יותר. מרווח שמתרחב מסמן סיכון נתפס גבוה יותר, ומרווח שמצטמצם מסמן תיאבון סיכון.
מה זה מרווח אשראי ואיך מודדים אותו?
מרווח אשראי הוא
ההפרש בין התשואה לפדיון של אג"ח קונצרנית לבין התשואה לפדיון של אג"ח ממשלתית בעלת אותו מח"מ ואותו בסיס הצמדה
. האג"ח הממשלתית משמשת נקודת ייחוס משום שהיא נקייה מסיכון האשראי של מנפיק פרטי, ולכן כל תשואה עודפת מעליה היא מחיר שמישהו דורש תמורת סיכון נוסף. 1 המדידה נעשית בנקודות בסיס: נקודת בסיס אחת שווה 0.01%, ולכן פער של 1.35% נאמר בשוק כ-135 נקודות בסיס.
שני האגפים של הנוסחה זזים בנפרד, וזו הנקודה שהכי מבלבלת קוראים חדשים. תשואת האג"ח הממשלתית משקפת בעיקר את מסלול הריבית והאינפלציה הצפוי במשק, ואילו תשואת האג"ח הקונצרנית משקפת את אותם גורמים ובנוסף את איכות המנפיק. לכן ירידה בתשואת אג"ח קונצרנית אינה אומרת בהכרח שהשוק נרגע לגביה: אם התשואה הממשלתית ירדה חזק יותר, המרווח דווקא התרחב, כלומר השוק דורש עכשיו פיצוי גדול יותר על אותו חוב.
על מה בדיוק מפצה המרווח?
המרווח אינו פרמיה על חדלות פירעון בלבד, אלא סכום של כמה רכיבים שקשה להפריד ביניהם במחיר השוק:
הפסד צפוי מחדלות פירעון: ההסתברות שהמנפיק לא ישלם, כפול החלק שלא יוחזר בהסדר חוב. זה הרכיב שרוב הקוראים מזהים, אך לרוב הוא רק חלק מהמרווח.
פרמיית נזילות: סדרה קונצרנית נסחרת בהיקפים קטנים בהרבה מסדרה ממשלתית. מי שיצטרך למכור מהר יספוג מרווח ציטוט רחב, והשוק גובה על כך תשלום מראש בדמות תשואה גבוהה יותר.
פרמיית אי-ודאות: פיצוי על עצם העובדה שאיש אינו יודע את ההסתברות האמיתית לכשל. גם כשההפסד הצפוי קטן, משקיעים דורשים תוספת על התרחיש הגרוע.
מבנה הסדרה: שעבודים, נחיתות מול נושים אחרים, אמות מידה פיננסיות ואופציות משובצות כמו זכות פדיון מוקדם למנפיק. כל אחד מאלה מזיז את המרווח בלי שהסיכון העסקי של החברה השתנה.
את הרכיב הראשון אפשר לקרב בנוסחה פשוטה, שבה ההפסד הצפוי הוא מכפלה של הסתברות הכשל בשיעור שלא יושב למחזיקים:
דוגמה: חישוב מרווח אשראי בנקודות בסיס (מספרים להמחשה)
נניח שאג"ח ממשלתית שקלית בריבית קבועה, במח"מ של חמש שנים, נסחרת בתשואה לפדיון של 4.20%. באותו יום נסחרת אג"ח קונצרנית שקלית של חברה מדורגת, גם היא במח"מ של חמש שנים, בתשואה של 5.55%.
המרווח: 5.55% פחות 4.20% שווה 1.35%, כלומר 135 נקודות בסיס.
מה זה שווה בשקלים: על השקעה של 100,000 ₪, המרווח שווה כ-1,350 ₪ תשואה שנתית עודפת לעומת האג"ח הממשלתית המקבילה.
כמה מזה פיצוי על כשל: אם נניח הסתברות שנתית של 1% לחדלות פירעון ושיעור השבה של 40%, ההפסד הצפוי הוא 1% כפול 60%, כלומר 0.6% או 60 נקודות בסיס, שהם כ-600 ₪ בשנה על אותה השקעה.
מה נשאר: כ-75 נקודות בסיס, כ-750 ₪ בשנה, הן הפיצוי על נזילות נמוכה, על אי-ודאות ועל מבנה הסדרה. אלה ההנחות שכדאי לבחון, כי הן ולא הכותרת של 135 נקודות בסיס קובעות אם התמחור הגיוני.
למה מרווחי אשראי מתרחבים דווקא במשבר?
מרווחים מתרחבים בלחץ כי שני אגפי הפער נעים בכיוונים מנוגדים באותו רגע. משקיעים שמחפשים ביטחון קונים אג"ח ממשלתיות, המחיר שלהן עולה והתשואה יורדת, ובמקביל הם מוכרים אג"ח קונצרניות, המחיר שלהן יורד והתשואה עולה. התוצאה היא קפיצה של המרווח שגדולה בהרבה מהשינוי בכל אחד מהצדדים בנפרד. בבנק ישראל עוקבים אחר מרווחי האג"ח הקונצרניות כאחד ממדדי הסיכון של המערכת הפיננסית, בין היתר משום שהתרחבות חדה מייקרת גיוס חוב חדש ומקשה על חברות למחזר סדרות שמגיעות לפדיון.
2ההשפעה על מחיר האג"ח היא ישירה ומהירה. הכלל המקורב אומר שהשינוי במחיר שווה למח"מ כפול השינוי במרווח: בסדרה במח"מ חמש שנים, התרחבות של 100 נקודות בסיס שוחקת את המחיר בכ-5%. על החזקה של 100,000 ₪ מדובר בירידת ערך של כ-5,000 ₪, וזאת עוד לפני שאירע כשל אמיתי כלשהו. זו הסיבה שמחזיק אג"ח קונצרניות יכול לספוג הפסד משמעותי בשנה שבה כל המנפיקים בתיק שילמו כל שקל בזמן.
איך רואים מרווח אשראי בשוק הישראלי?
הקורא הישראלי רואה את המרווח כפער בין משפחת מדדי תל בונד, שמאגדת סדרות אג"ח קונצרניות הנסחרות בבורסה לניירות ערך בתל אביב, לבין מדדי האג"ח הממשלתיות המקבילים. 3 נקודת הייחוס הנומינלית היא סדרות שחר, אג"ח ממשלתיות שקליות בריבית קבועה ולא צמודות, ונקודת הייחוס הריאלית היא סדרות גליל הצמודות למדד המחירים לצרכן. ההשוואה חייבת להיות בין תפוחים לתפוחים: מרווח של סדרה קונצרנית צמודת מדד נמדד מול גליל, ומרווח של סדרה שקלית נמדד מול שחר.
בפועל, מדד תל בונד נותן תמונת מאקרו של רמת המרווחים בשוק, ולא תשובה על סדרה בודדת. שתי חברות באותו דירוג מקומי יכולות להיסחר במרווחים שונים מאוד בגלל ענף, מינוף, שעבודים או פשוט סחירות דלה בסדרה אחת מהן. מי שבודק סדרה ספציפית צריך למצוא את האג"ח הממשלתית הקרובה ביותר במח"מ ובבסיס ההצמדה, ולחשב את הפער מולה.
ארבע טעויות שמעוותות את קריאת המרווח
ערבוב בסיסי הצמדה: חישוב מרווח של אג"ח צמודת מדד מול אג"ח ממשלתית שקלית מייצר מספר שמכיל את ציפיות האינפלציה, לא את סיכון האשראי.
התעלמות מפער מח"מ: השוואה של סדרה קונצרנית לשנתיים מול אג"ח ממשלתית לעשר שנים מודדת בעיקר את שיפוע עקום התשואות.
הסתמכות על ציטוט של סדרה לא סחירה: בסדרה שנסחרת בדלילות, התשואה המוצגת עשויה לשקף עסקה ישנה, והמרווח שמחושב ממנה אינו מחיר אמיתי.
קריאת המרווח כרווח: המרווח מתממש במלואו רק אם לא יהיה כשל ואם תחזיקו עד הפדיון. חלק ממנו נועד מראש לכסות הפסדים סטטיסטיים.
מה ההבדל בין מרווח אשראי באג"ח לבין credit spread באופציות?
בעולם האופציות המונח credit spread מתאר דבר אחר לגמרי: אסטרטגיה שבה כותבים אופציה יקרה וקונים אופציה זולה יותר באותו נכס בסיס, כך שהסוחר מקבל פרמיה נטו לחשבון ברגע פתיחת הפוזיציה, ואין לכך שום קשר לפער התשואות בין אג"ח קונצרנית לאג"ח ממשלתית. המילה credit שם מתייחסת לזיכוי הכספי בחשבון, ולא לסיכון אשראי של מנפיק. אם נתקלתם במונח בהקשר של אופציות מכר או רכש, זו האסטרטגיה, ולא המדד שמתואר בעמוד הזה.
האם מרווח רחב אומר שהאג"ח זולה?
לא בהכרח. מרווח רחב יכול לנבוע משתי סיבות שונות לגמרי: פאניקה זמנית שמתמחרת סיכון גדול מהאמיתי, או הערכה מדויקת של הידרדרות אמיתית אצל המנפיק. ההבדל בין השתיים אינו נקרא מהמספר עצמו, אלא מבדיקת המנפיק: יחסי מינוף, לוח הפדיונות הקרוב, יכולת המחזור וההיסטוריה של אמות המידה הפיננסיות. ההשוואה הבאה מסכמת את שני הצדדים של החזקת חוב במרווח רחב.
יתרונות
- תשואה שוטפת עודפת על פני אג"ח ממשלתית מקבילה
- פוטנציאל לרווח הון אם המרווח מצטמצם חזרה לרמתו הממוצעת
- מדד מספרי שקוף שאפשר להשוות בין סדרות ולאורך זמן
מושגים קשורים
אג"ח ממשלתית שקלית בריבית קבועה, נקודת הייחוס הנומינלית שממנה מחשבים את המרווח בישראל.
הערכת יכולת ההחזר של המנפיק. שינוי דירוג או אופק דירוג מזיז את המרווח לעיתים עוד לפני הדוחות.
המשפחה הרחבה של מדדי מרווח, ובכללה Z-Spread ומרווח מתואם אופציות, שמתקנים עיוותים בחישוב הפשוט.
שאלות נפוצות
מרווח אשראי הוא ההפרש בין התשואה לפדיון של אג"ח קונצרנית לבין התשואה של אג"ח ממשלתית באותו מח"מ ובאותו בסיס הצמדה, והוא נמדד בנקודות בסיס. המרווח מפצה על שלושה דברים: ההפסד הצפוי אם המנפיק לא ישלם, הנזילות הנמוכה של הסדרה הקונצרנית, ואי-הוודאות סביב שתי ההערכות האלה. בישראל מודדים אותו מול סדרות שחר בסדרות שקליות ומול סדרות גליל בסדרות צמודות מדד. מרווח שמתרחב מסמן שהשוק דורש פיצוי גבוה יותר על אותו חוב, ומרווח שמצטמצם מסמן תיאבון סיכון גובר.
מחסירים את התשואה לפדיון של אג"ח ממשלתית מהתשואה לפדיון של האג"ח הקונצרנית, כששתיהן באותו מח"מ ובאותו בסיס הצמדה. אם הקונצרנית נסחרת ב-5.55% והממשלתית המקבילה ב-4.20%, המרווח הוא 1.35%, כלומר 135 נקודות בסיס. נקודת בסיס אחת שווה 0.01%. על תיק של 100,000 ש"ח, מרווח כזה שווה כ-1,350 ש"ח תשואה עודפת בשנה, בתנאי שהמנפיק אכן משלם.
התשואה לפדיון היא המספר המלא שתקבלו אם תחזיקו את האג"ח עד סופה והמנפיק ישלם הכול. מרווח האשראי הוא רק החלק העודף שבתוכה, מעל האג"ח הממשלתית המקבילה. תשואה לפדיון של 5.55% יכולה להיות אטרקטיבית או יקרה, תלוי אם הממשלתית המקבילה נסחרת ב-4.20% או ב-5.30%. המרווח מנטרל את השפעת הריבית במשק ומשאיר את מה שנוגע למנפיק עצמו.
מפני ששני צדי הפער זזים בכיוונים מנוגדים באותו רגע. משקיעים בורחים לאג"ח ממשלתיות, מעלים את מחירן ומורידים את תשואתן, ובמקביל מוכרים אג"ח קונצרניות ומעלים את תשואתן. לכך מצטרף חשש ממשי שחברות יתקשו למחזר חוב שמגיע לפדיון בתקופה של אשראי יקר. הפער מתרחב אז הרבה יותר מהשינוי בכל צד בנפרד, ובנק ישראל עוקב אחריו כמדד סיכון של המערכת הפיננסית.
בסדרות שקליות לא צמודות מודדים מול סדרות שחר, שהן אג"ח ממשלתיות שקליות בריבית קבועה. בסדרות צמודות מדד מודדים מול סדרות גליל הצמודות למדד המחירים לצרכן. חשוב גם להתאים את המח"מ: אג"ח קונצרנית במח"מ שלוש שנים נמדדת מול סדרה ממשלתית בעלת מח"מ דומה. ערבוב בסיסי הצמדה או פערי מח"מ גדולים מייצר מספר שמודד ציפיות אינפלציה או שיפוע עקום, ולא סיכון אשראי.
לא בהכרח. מרווח רחב יכול לשקף פאניקה זמנית שמתמחרת סיכון גדול מהאמיתי, אבל הוא יכול באותה מידה לשקף הידרדרות אמיתית אצל המנפיק שהשוק כבר זיהה. ההבחנה בין השניים דורשת בדיקה של המינוף, לוח הפדיונות הקרוב, יכולת המחזור ואמות המידה הפיננסיות בשטר הנאמנות. המספר עצמו אינו אומר אם התמחור מוגזם או מדויק, הוא רק מודד כמה השוק דורש.
לא. באופציות, credit spread הוא שם של אסטרטגיה: כותבים אופציה יקרה וקונים אופציה זולה יותר על אותו נכס בסיס, כך שמתקבלת פרמיה נטו בפתיחת הפוזיציה. המילה credit שם מציינת זיכוי כספי בחשבון, ולא סיכון אשראי של מנפיק. שני המונחים חולקים שם באנגלית ותו לא, ואין שום קשר חישובי או כלכלי ביניהם.
לפי כלל אצבע, שינוי המחיר שווה בקירוב למח"מ כפול השינוי במרווח. בסדרה במח"מ חמש שנים, התרחבות של 100 נקודות בסיס שוחקת את המחיר בכ-5%, ועל החזקה של 100,000 ש"ח מדובר בירידת ערך של כ-5,000 ש"ח. זה קורה גם כשהמנפיק ממשיך לשלם כל תשלום בזמן, ולכן מחזיקי אג"ח קונצרניות יכולים לספוג הפסד בשנה שבה לא אירע אף כשל.
- בנק ישראל. "שווקים: שוק אגרות החוב הממשלתיות והפעילות בשוק ההון" boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 09/08/2026
- בנק ישראל. "דוח היציבות הפיננסית", מעקב אחר מרווחי האג"ח הקונצרניות כמדד סיכון boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 09/08/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב. "מדדי אג"ח: משפחת תל בונד ומדדי האג"ח הממשלתיות" tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 09/08/2026
מייסד
נכתב ונבדק על ידי מערכת מידע-הון
השקעתי שנים בהייטק ובשוק ההון. ניהלתי בעצמי את הפנסיה, הביטוחים וההשקעות שלי, של המשפחה ושל החברים, ובמקביל אני מוביל קהילת משקיעים פעילה כבר שנים. כל ערך במידע-הון מתורגם ישירות מהחוק והרגולציה לעברית קריאה, כדי שהמסמך הבא שיגיע אליך בדואר יהיה מובן. גם בעשר וחצי בלילה.
תחומי מומחיות