מה חשוב לדעת
- סחורות הן חומרי גלם פיזיים שאינם מייצרים תזרים מזומנים ואינם מחלקים דיבידנד; ערכן נגזר נטו מכוחות ההיצע והביקוש הגלובליים.
- סחורות משמשות כגידור מפני אינפלציה ובעלות מתאם נמוך עם המניות והאג"ח; בשנת 2022, בזמן שמניות ואג"ח התרסקו, מדדי הסחורות עלו ושימשו כבולם זעזועים לתיק.
- לחשיפה לסחורות שלושה מנגנונים שונים במהותם: קרן שמחזיקה חוזים עתידיים, ואז התשואה מורכבת ממחיר הסחורה, תשואת הגלגול ותשואת הביטחונות ולא רק משינוי המחיר; קרן שמחזיקה את המתכת הפיזית עצמה בכספת, בלי חוזים ובלי גלגול; וקרן מניות כרייה, שקונה את מניות החברות המפיקות, נכס פרודוקטיבי שמחלק דיבידנד אך נושא סיכון עסקי ומנייתי ולא רק את מחיר הסחורה.
- במצב שוק של קונטנגו (Contango) החוזים הרחוקים יקרים מהקרובים, כך שגלגול החוזים יוצר תשואת גלגול שלילית ששוחקת את שווי הקרן לאורך זמן גם אם מחיר הסחורה יציב; קרנות סל המגובות בזהב פיזי, שמחזיקות מטילים ולא חוזים, נמנעות מבעיה זו.
- כלל אצבע מקצועי גורס שסחורות לא יהוו יותר מ-5% עד 10% מהתיק; מכיוון שמחירי הסחורות נוטים לחזור לממוצע, הן נחשבות לכלי גידור טקטי ולא להחזקת "קנה ושכח" לעשורים.
כל מה שצריך לדעת על קרנות סל סחורות בישראל: נפט, זהב וחקלאות - ההבדל המהותי מ-ETF מניות רגיל, אפקט הקונטנגו, ומתי כדאי לשלב סחורות בתיק לגיוון וגידור.
סחורות (Commodities) הן חומרי הגלם הפיזיים שמניעים את הכלכלה העולמית - נפט, גז טבעי, חיטה, סויה, נחושת, זהב וכסף. בניגוד למניות ואגרות חוב, סחורות אינן מייצרות תזרים מזומנים, לא מחלקות דיבידנד, ואין להן מנכ"ל או דוחות רווח והפסד. הערך שלהן נגזר נטו מכוחות ההיצע והביקוש הגלובליים.
שילוב מדוד של סחורות בתיק ההשקעות יכול להוסיף גיוון עמוק, ובתקופות מסוימות גם למתן פגיעה אינפלציונית. חשוב לומר מראש שההגנה מפני אינפלציה כאן אינה אוטומטית ואינה אחידה. בנוסף, הדרך שבה משקיעים פרטיים קונים סחורות (דרך קרנות סל - ETFs) טומנת בחובה מנגנונים פיננסיים מורכבים שחשוב להכיר לפני ששמים את השקל הראשון.
למה להוסיף סחורות לתיק ההשקעות?
- גידור חלקי מאינפלציה: אינפלציה היא, בהגדרתה, עלייה במחירי הסחורות והשירותים. כשמחירי האנרגיה והמזון מזנקים בסופרמרקט ובתחנת הדלק, תיק שמחזיק באותן סחורות עולה בהתאמה ומקזז חלק מאובדן כוח הקנייה. חשוב לא להגזים בהבטחה הזו: מחקר של ארב והארווי, שבחן עשרות שנות נתונים על חוזים עתידיים על סחורות, מצא שהם גידור לא עקבי ואף רופף מול אינפלציה בלתי צפויה, ושהתשואה העודפת ההיסטורית של סל סחורות מוסברת במידה רבה בבחירת שיטת השקלול. תיק לונג-אונלי בשקלול שווה הניב לפי אותו מחקר תשואה עודפת אפסית בקירוב לאורך 25 שנה.1
- קורלציה (מתאם) נמוכה: סחורות נוטות לנוע במחזוריות שונה מזו של שוק המניות והאג"ח. בשנת 2022, למשל, בזמן שהמניות והאג"ח התרסקו במקביל עקב העלאות הריבית, מדדי הסחורות טסו למעלה ושימשו כבולם זעזועים מושלם לתיק.
- חשיפה ל"מגמות על" (Super-Cycles): מעבר לכלכלה ירוקה דורש תשתיות עצומות. נחושת, ליתיום וכסף חווים ביקושי שיא בשל תעשיית הרכבים החשמליים (EVs). במקביל, פיתוחים בשרשראות אספקה אלטרנטיביות נשענים על מחירי הבסיס של סחורות חקלאיות כמו סויה ותירס. השקעה בסחורות מאפשרת לרכוב על מגמות המאקרו הללו ישירות.
הבעיה המבנית: אי אפשר לאחסן חביות נפט במרפסת
אי אפשר (עבור המשקיע הסביר) לקנות חבית נפט פיזית ב-$80 USD (כ-300 ₪) ולאחסן אותה בבית עד שהמחיר יעלה. לכן, ההשקעה בסחורות (למעט מתכות יקרות) נעשית תמיד דרך חוזים עתידיים (Futures Contracts).
חוזה עתידי הוא התחייבות משפטית לקנות או למכור סחורה בתאריך עתידי, במחיר שנקבע היום. כשאתם קונים ETF של נפט, מנהל הקרן לא קונה נפט אמיתי; הוא קונה חוזים עתידיים בבורסת הסחורות. וכאן מתחילה המורכבות. התשואה של תיק סחורות אינה מורכבת רק משינוי מחיר הסחורה, אלא מהמשוואה הבאה:
טיפ
האויב השקט: קונטנגו (Contango) ועלות הגלגול
קרן הסל אינה מעוניינת לקבל משלוח פיזי של הנפט בסוף החודש. לכן, ימים ספורים לפני שפוקע החוזה הקרוב, הקרן חייבת למכור אותו ולקנות במקומו את החוזה של החודש הבא. הפעולה הזו נקראת "גלגול" (Rolling).
במצב שוק שגרתי הנקרא קונטנגו (Contango),2 החוזים הרחוקים תמיד יקרים יותר מהחוזים הקרובים (בשל עלויות אחסון וביטוח של הסחורה). המשמעות היא שבכל חודש מחדש, הקרן מוכרת חוזה זול וקונה חוזה יקר. הפער הזה נקרא תשואת גלגול שלילית (Negative Roll Yield). לאורך זמן, הקונטנגו שוחק את שווי הקרן באופן אגרסיבי, גם אם מחיר הנפט עצמו נשאר יציב! (זו הסיבה שקרנות נפט מבוססות-חוזים איבדו עשרות אחוזים משוויין בעשור האחרון, למרות שמחיר הנפט התאושש).
איך קונטנגו יכול לשחוק קרן סחורות גם כשמחיר הסחורה נשאר יציב
איור מושגי בלבד, לא חיזוי ולא נתון שוק אמיתי. הגרף ממחיש כיצד תשואת גלגול שלילית עלולה לשחוק את שווי הקרן לאורך שנים גם כאשר מחיר הסחורה עצמו נותר יציב. שיעור השחיקה בפועל תלוי בעומק הקונטנגו ומשתנה מסחורה לסחורה ומתקופה לתקופה.
אסטרטגיות השקעה: Broad מול Single
1. קרנות סחורות רחבות (Broad Commodity ETFs)
אלו קרנות המחזיקות סל מגוון של עשרות סחורות שונות (אנרגיה, חקלאות, בקר ומתכות) במטרה לפזר סיכונים ולמתן את אפקט הקונטנגו. זו הקטגוריה הרלוונטית למשקיע ארוך טווח, והיא נחלקת לשלושה מבנים:
- עוקבת מדד סחורות רחב: עוקבת אחר מדד סחורות גלובלי (למשל מדד הסחורות של בלומברג) ומעניקה חשיפה מאוזנת לכ-23 סחורות שונות. דמי ניהול טיפוסיים בקטגוריה: כ-0.70%.
- מוטת אנרגיה: עוקבת אחר מדד שמשוקלל חזק לכיוון סקטור האנרגיה (במדד S&P GSCI, למשל, למעלה מ-60% חשיפה לנפט וגז טבעי). רגישה יותר לתנודות אינפלציה אנרגטיות, ומפוזרת פחות. דמי ניהול טיפוסיים: כ-0.75%.
- עם אופטימיזציית גלגול: קרן המנוהלת אקטיבית במטרה להילחם ישירות במלכודת ה"קונטנגו", על ידי בחירת תאריכי פקיעה לאורך עקום החוזים במקום גלגול חודשי אוטומטי. יתרון מיסויי לאזרחי ארה"ב: חלק מהקרנות בקטגוריה בנויות כך שהן לא מפיקות טופס K-1 (שמסבך את הדיווח למס הכנסה האמריקאי), אלא טופס 1099 רגיל. דמי ניהול טיפוסיים: כ-0.59%.
2. קרנות סחורה בודדת (Single Commodity ETFs)
כלים טקטיים המיועדים בעיקר למסחר לטווח קצר ולמשקיעים מנוסים:
- קרן נפט מבוססת חוזים: עוקבת אחר חוזים עתידיים של נפט גולמי (בדרך כלל מסוג WTI). רגישה בצורה קיצונית לקונטנגו. מסוכנת מאוד להחזקה של חודשים ושנים.
- קרן זהב פיזי (Physical Gold): החריג לכלל! קרנות אלו אינן משתמשות בחוזים עתידיים, אלא מחזיקות מטילי זהב אמיתיים בכספות בלונדון.3 לכן, אין להן בעיית "קונטנגו" כלל, והן משקפות במדויק את מחיר הזהב בשוק (Spot Price).
- קרן מניות כרייה (Miners): דרך עקיפה ויעילה להשקיע. במקום לקנות חוזים על מתכת כמו נחושת, הקרן קונה מניות של חברות הכרייה שמוציאות אותה מהאדמה. החברות הללו מרוויחות כסף ומחלקות דיבידנדים, מה שהופך אותן לנכס פרודוקטיבי.
| סוג הקרן | נכס בסיס / חשיפה | דמי ניהול שנתיים טיפוסיים | חשיפה לסיכון קונטנגו | אסטרטגיה מתאימה |
|---|---|---|---|---|
| עוקבת מדד סחורות רחב | כ-23 סחורות: אנרגיה, חקלאות, בקר ומתכות | כ-0.70% | בינונית (מפוזרת) | Buy & Hold (כחלק מתיק מגוון) |
| רחבה עם אופטימיזציית גלגול | אותו סל רחב, בבחירת תאריכי פקיעה לאורך העקום | כ-0.59% | נמוכה (מנוהלת אקטיבית להפחתתו) | החזקה ארוכה (אזרחי ארה"ב: בדקו אם הקרן מפיקה 1099 ולא K-1) |
| זהב פיזי | זהב פיזי בגיבוי מלא | עשיריות האחוז, בפער גדול בין הקרנות | אין סכנה (נכס פיזי) | גידור קלאסי לשעת חירום כלכלית |
| נפט מבוססת חוזים | נפט גולמי מסוג WTI | כ-0.79% | גבוהה מאוד | מסחר טקטי (Swing Trade) של שבועות בודדים |
השגיאה הנפוצה: תמחור סחורות הוא "Mean Reverting"
בניגוד למדד המניות הרחב (כמו ה-S&P 500) שיש לו הטיה חיובית לאורך עשורים כי חברות ממציאות טכנולוגיות ומתייעלות, לסחורות יש נטייה ל"חזרה לממוצע". כשמחיר הנפט מזנק ל-120 דולר, חברות חדשות קודחות יותר בארות (היצע גדל), צרכנים עוברים למכוניות חשמליות (ביקוש קטן), והמחיר קורס חזרה למטה. לכן, סחורות (למעט אולי זהב) אינן מכשיר אידיאלי לאסטרטגיית "קנה ושכח" ל-40 שנה, אלא כלי גידור טקטי התופס חלק קטן מהתיק.
צ'ק-ליסט לפני הוספת סחורות לתיק ההשקעות:
- הגבילו את החשיפה: כלל האצבע המקצועי גורס כי סחורות לא צריכות להוות יותר מ-5% עד 10% מסך תיק ההשקעות הכולל.
- בדקו כפילויות: אם יש לכם חשיפה גבוהה למדד המניות הבריטי (FTSE) או הקנדי, אתם כבר מושקעים בכבדות בחברות אנרגיה וכרייה, וייתכן שאינכם זקוקים ל-ETF סחורות נוסף.
- העדיפו רחב על צר: אל תנסו לתזמן את מחירי החיטה. קנו קרן סל רחבה (Broad Commodity) שתאזן את כל חומרי הגלם יחד.
- זהב כעוגן נפרד: אם המטרה היא אך ורק ביטחון פסיכולוגי בזמן מלחמה או מפולת - ETF של זהב פיזי יעשה עבודה טובה ונקייה יותר מכל חוזה עתידי.
סיכום
סחורות הן הלב הפועם של הכלכלה הפיזית, והן יכולות לרכך את התיק בשנים שבהן האינפלציה משתוללת ושוק המניות קורס. הן אינן פוליסת ביטוח: הראיות האקדמיות מלמדות שההגנה מפני אינפלציה בלתי צפויה חלקית ולא עקבית. בנוסף, המכניקה של השקעה דרך חוזים עתידיים והסכנה של "מלכודת הקונטנגו" דורשות בחירה סלקטיבית של קרנות סל רחבות ויעילות, והגבלת החשיפה לאחוזים בודדים מההון הכולל.
בדיקת ידע
בקרן סחורות שמחזיקה חוזים עתידיים במצב של קונטנגו, מה קורה לשווי הקרן גם אם מחיר הסחורה בשוק נשאר יציב לאורך זמן?
חשבו על הפעולה החוזרת של מכירת החוזה הקרוב וקניית החוזה הרחוק היקר יותר בכל גלגול.
מושגי מפתח
מצב שוק שבו החוזים העתידיים הרחוקים יקרים מהחוזים הקרובים, ומייצר עלות גלגול ששוחקת קרנות סחורות.
הרווח או ההפסד שנובע מהחלפת חוזה עתידי פוקע בחוזה חדש. בקונטנגו היא שלילית ופוגעת בתשואה.
התחייבות משפטית לקנות או למכור סחורה בתאריך עתידי במחיר שנקבע היום. המנגנון שדרכו רוב קרנות הסל מחזיקות סחורות.
מתכת יקרה שקרנות פיזיות מחזיקות במטילים, ולכן חסינות מבעיית הקונטנגו ומשקפות ישירות את מחיר השוק.
משקיעים פרטיים קונים סחורות בעיקר דרך קרנות סל (ETF) שמחזיקות חוזים עתידיים, כי אי אפשר לאחסן חבית נפט בבית. החיסרון המרכזי הוא מלכודת הקונטנגו, שבה גלגול חודשי של החוזים שוחק את ערך הקרן גם כשמחיר הסחורה יציב. לטווח ארוך עדיפות קרנות רחבות ויעילות (עוקבת מדד סחורות רחב, או קרן רחבה עם אופטימיזציית גלגול), קרנות זהב פיזי הן חריג ללא בעיית קונטנגו, וכלל אצבע מקצועי מגביל סחורות ל-5% עד 10% מהתיק כי תמחורן נוטה לחזרה לממוצע.
משקיע פרטי לא יכול לקנות חבית נפט גולמי בכ-80 דולר (כ-300 ₪) ולאחסן אותה בבית עד שהמחיר יעלה. לכן ההשקעה בסחורות, למעט מתכות יקרות, נעשית כמעט תמיד דרך חוזים עתידיים, שהם התחייבות משפטית לקנות או למכור סחורה בתאריך עתידי במחיר שנקבע היום. כשקונים קרן סל (ETF) של נפט, מנהל הקרן לא קונה נפט אמיתי אלא חוזים עתידיים בבורסת הסחורות.
קונטנגו הוא מצב שוק שגרתי שבו החוזים העתידיים הרחוקים יקרים יותר מהחוזים הקרובים, בשל עלויות אחסון וביטוח של הסחורה. קרן הסל לא רוצה לקבל משלוח פיזי, ולכן לפני שהחוזה הקרוב פוקע היא מוכרת אותו וקונה את חוזה החודש הבא, פעולה שנקראת גלגול (Rolling). בקונטנגו הקרן מוכרת חוזה זול וקונה חוזה יקר בכל חודש, פער שנקרא תשואת גלגול שלילית. לאורך זמן הקונטנגו שוחק את שווי הקרן באופן אגרסיבי, גם אם מחיר הסחורה עצמו נשאר יציב.
לטווח ארוך הכלים המתאימים יותר הם קרנות סחורות רחבות (Broad Commodity ETF) שמחזיקות סל מגוון של עשרות סחורות ומפזרות את הסיכון: קרן שעוקבת אחר מדד סחורות גלובלי רחב (כ-23 סחורות, דמי ניהול טיפוסיים כ-0.70%), או קרן רחבה שמנוהלת אקטיבית נגד הקונטנגו בבחירת תאריכי פקיעה (כ-0.59%). קרנות סחורה בודדת, כמו קרן נפט מבוססת חוזים על WTI (כ-0.79%), הן כלים טקטיים למסחר לטווח קצר ולמשקיעים מנוסים, ורגישות בצורה קיצונית לקונטנגו.
קרנות זהב פיזי הן חריג לכלל. הן אינן משתמשות בחוזים עתידיים אלא מחזיקות מטילי זהב אמיתיים בכספות בלונדון. לכן אין להן בעיית קונטנגו כלל, והן משקפות במדויק את מחיר הזהב בשוק (Spot Price). דמי הניהול בקטגוריה נמדדים בעשיריות האחוז, אבל נפרשים על טווח רחב: היקרות בקטגוריה גובות פי כמה מהזולות, ולכן בדקו את דמי הניהול של הקרן הספציפית ולא את ממוצע הקטגוריה. הקטגוריה משמשת גידור קלאסי לשעת חירום כלכלית.
אינפלציה היא בהגדרתה עלייה במחירי הסחורות והשירותים, ולכן כשמחירי האנרגיה והמזון מזנקים, תיק שמחזיק באותן סחורות עולה בהתאמה ומקזז חלק מאובדן כוח הקנייה. בנוסף, סחורות נוטות לנוע במחזוריות שונה משוק המניות והאג"ח. בשנת 2022, כשהמניות והאג"ח התרסקו במקביל עקב העלאות הריבית, מדדי הסחורות עלו ושימשו כבולם זעזועים לתיק. חשוב לסייג: מחקר אקדמי שבחן עשרות שנות נתונים מצא שחוזים עתידיים על סחורות הם גידור לא עקבי ואף רופף מול אינפלציה בלתי צפויה, ושחלק ניכר מהתשואה ההיסטורית של סל סחורות תלוי בשיטת השקלול שנבחרה ולא בסחורות עצמן.
כלל אצבע מקצועי גורס שסחורות לא צריכות להוות יותר מ-5% עד 10% מסך תיק ההשקעות. בניגוד למדד מניות רחב שיש לו הטיה חיובית לאורך עשורים, לסחורות יש נטייה לחזרה לממוצע (Mean Reverting): כשמחיר עולה, ההיצע גדל והביקוש יורד והמחיר נוטה לרדת חזרה. לכן סחורות, למעט אולי זהב, אינן מכשיר אידיאלי לאסטרטגיית קנה ושכח ל-40 שנה אלא כלי גידור טקטי בחלק קטן מהתיק. כדאי גם לבדוק כפילויות: מי שחשוף למדדי מניות בריטיים או קנדיים כבר מושקע בכבדות בחברות אנרגיה וכרייה.
- Erb, C. B. & Harvey, C. R. - The Tactical and Strategic Value of Commodity Futures, NBER Working Paper 11222 (March 2005), DOI 10.3386/w11222 nber.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 12/08/2026
- CME Group - Understanding Contango and Backwardation cmegroup.com ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- World Gold Council - Gold ETFs gold.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026