קונטנגו
מדוע המחיר העתידי יקר יותר מהמחיר הנוכחי, ומה זה אומר למשקיע
בקצרה
קונטנגו הוא מצב שבו חוזים עתידיים יקרים ממחיר הספוט הנוכחי, בדרך כלל בגלל עלויות אחסון וביטוח. למשקיעים ב-ETF סחורות, קונטנגו שוחק תשואה בגלגול חוזים. המצב ההפוך, בקוורדיישן, דווקא מטיב עם המשקיע.קונטנגו (Contango) הוא מצב שוק שבו המחיר העתידי של סחורה גבוה ממחיר הספוט (המחיר הנוכחי). זהו המצב "הנורמלי" ברוב שוקי הסחורות, והוא נובע מעלויות הנשיאה (Cost of Carry)1 – אחסון, ביטוח ומימון הסחורה עד למועד המסירה העתידי.
דמיינו שאונקיית זהב עולה היום 2,000 דולר (מחיר ספוט), וחוזה עתידי לעוד שישה חודשים נסחר ב-2,040 דולר. ההפרש של 40 דולר (2%) משקף את עלויות האחסון, הביטוח והריבית על ההון הכלוא למשך חצי שנה. זהו קונטנגו, מצב לגיטימי ונפוץ.
עבור המשקיע הישראלי, קונטנגו הוא מושג קריטי להבנה בעת השקעה בקרנות סל על סחורות. קרנות אלו מגלגלות חוזים עתידיים באופן שוטף, מוכרות את החוזה הקרוב שפוקע וקונות את הבא. בקונטנגו, הן קונות יקר ומוכרות זול, מה שיוצר "שחיקת גלגול" (Roll Yield שלילי) שמכרסמת בתשואה לאורך זמן1.
הפער הזה ניכר גם בנתונים. סקירה של מכון CFA על מחקר שבחן 140 שנות נתוני חוזים עתידיים על סחורות מדווחת שהתשואה הממוצעת בתקופות של בקוורדיישן עמדה על 7.7% בשנה, לעומת 1.8% בתקופות של קונטנגו.2 אלה תשואות של תיק סחורות רחב לאורך תקופות ארוכות, לא תחזית לחוזה או לקרן מסוימת.
ההשפעה על המשקיע
- שחיקת גלגול: בשוק בקונטנגו מתמשך, קרן סל על נפט שמחזיקה חוזים עתידיים ומגלגלת אותם לפני הפקיעה תפגר אחרי מחיר הספוט. עומק הפיגור תלוי בלוח הגלגול של הקרן: קרן שמרכזת את האחזקה בחוזה הקרוב ביותר סופגת את מלוא הפער בכל גלגול, וקרן שפורסת את האחזקה על פני כמה מועדי פקיעה סופגת פחות. זו הסיבה שקרנות מסוג זה אינן מתאימות להשקעה לטווח ארוך.
- עלות החזקה: עומק הקונטנגו (הפער בין ספוט לעתידי) משתנה בהתאם לריבית, עלויות אחסון ורמות מלאי. כשהריבית עולה, הקונטנגו נוטה להתרחב.
- אינדיקטור שוק: קונטנגו עמוק במיוחד יכול להעיד על עודף היצע בטווח הקצר או על ציפיות לעליית מחירים בעתיד.
קונטנגו בפועל
אם מחיר הנפט הנוכחי (ספוט) הוא 70$ לחבית, והחוזה לחודש הבא עומד על 72$, השוק במצב קונטנגו. הפרש של 2$ משקף עלויות אחסון וביטוח. למשקיעים בקרנות סל על נפט, קונטנגו מתמשך שוחק תשואות. הצד הקיצוני של אותו מנגנון נראה ב-20 באפריל 2020: לפי דוח שוקי הסחורות של הבנק העולמי, חוזה ה-WTI במסירה בקושינג לחודש מאי ירד ל-37 דולר לחבית במינוס, בשילוב של ביקוש חלש, קיבולת אחסון מוגבלת וגורמים טכניים של שוק החוזים, בין היתר משום שהחוזה פקע ב-21 באפריל וכמעט לא נותרה קיבולת אחסון למסירה פיזית.3
סיכום
קונטנגו הוא מצב שוק נורמלי המשקף את עלויות נשיאת הסחורה. למשקיע הישראלי שמחזיק קרנות סל על סחורות, הבנת הקונטנגו והשפעתו על התשואה לאורך זמן היא הכרחית.
| מאפיין | קונטנגו | בקוורדיישן |
|---|---|---|
| מחיר עתידי מול ספוט | עתידי גבוה מהספוט | עתידי נמוך מהספוט |
| צורת עקום העתידיים | עולה | יורד |
| תשואת גלגול (Roll Yield) | שלילית, שוחקת תשואה | חיובית, מוסיפה תשואה |
| מצב שוק אופייני | היצע תקין, משקף עלויות אחסון ומימון | מחסור מיידי או ביקוש חזק בהווה |
| השפעה על מחזיק קרן סל סחורות | פוגעת בתשואה לאורך זמן | מיטיבה עם המחזיק |
רוצים להעמיק במנגנון הגלגול ובהבדל בין שני מצבי השוק? קראו את המדריך המלא על קונטנגו ובקוורדיישן בשוקי הסחורות, ולרקע רחב יותר על אפיק הסחורות עצמו את הסקירה על השקעה בסחורות.
שאלות נפוצות
משקיעים ישראליים שמחזיקים קרנות סל על סחורות שעוקבות אחרי חוזים עתידיים (למשל על נפט או על גז טבעי) חשופים לשחיקת גלגול. הקרן מוכרת חוזה שפוקע בזול וקונה חוזה חדש ביוקר, ותשואת הגלגול שלילית כל עוד עקום החוזים עולה. גודל השחיקה אינו קבוע: הוא נגזר מעומק הקונטנגו בכל גלגול ומלוח הגלגול של הקרן, ולכן אין מספר שנתי אחד שאפשר להניח מראש. את הפער אפשר לראות בנתונים ארוכי טווח, שבהם תשואת סחורות בתקופות קונטנגו הייתה נמוכה משמעותית מתשואתן בתקופות בקוורדיישן.
הדרך הפשוטה: השוו את מחיר הספוט למחיר החוזה העתידי הקרוב ביותר. אם החוזה העתידי יקר יותר, השוק בקונטנגו. אתרים כמו CME Group מציגים את "עקום העתידיים" (Futures Curve) שמראה את המחירים של כל החוזים העתידיים. עקום עולה = קונטנגו, עקום יורד = בקוורדיישן. אפשר גם לחפש "contango chart" ואחריו שם הסחורה כדי למצוא גרפים עדכניים.
קונטנגו: מחיר עתידי גבוה ממחיר ספוט. זה המצב "הנורמלי" ברוב הסחורות, משקף עלויות אחסון ומימון. בקוורדיישן (Backwardation): מחיר ספוט גבוה ממחיר עתידי. מצב זה קורה כשיש מחסור מיידי בסחורה והביקוש הנוכחי דוחף את המחיר למעלה. עבור משקיע ETF, בקוורדיישן הוא מצב חיובי כי הגלגול מכניס כסף (מוכרים חוזה קרוב ביוקר וקונים רחוק בזול).
כמה גישות מקובלות. ראשית, קיימות קרנות סל שמשתמשות בגלגול "מיטבי", כלומר בוחרות בכל גלגול את מועד הפקיעה שבו עומק הקונטנגו נמוך יותר במקום להיצמד לחוזה הקרוב. שנית, קרנות סל שמחזיקות סחורה פיזית (לדוגמה קרנות זהב מגובות-מתכת) אינן חשופות לבעיית גלגול. שלישית, אפשרות נוספת היא חשיפה דרך מניות של חברות סחורות במקום בסחורה עצמה. רביעית, מי שזקוק לחשיפה עתידית, יכול לחפש תקופות שבהן השוק בבקוורדיישן. בחירת מוצר ספציפי דורשת ייעוץ אישי ואין באמור משום המלצה.
סופר קונטנגו הוא מצב קיצוני שבו הפער בין מחיר הספוט למחיר העתידי רחב באופן חריג. הדוגמה המוכרת ביותר היא 20 באפריל 2020: לפי דוח שוקי הסחורות של הבנק העולמי, חוזה ה-WTI לקושינג במסירה לחודש מאי ירד ל-37 דולר לחבית במינוס. הבנק העולמי מייחס זאת גם ליסודות, ביקוש חלש וקיבולת אחסון מוגבלת, וגם לגורמים טכניים בשוק החוזים: החוזה פקע ב-21 באפריל ולא נותרה כמעט קיבולת אחסון למסירה פיזית. למחרת המחיר התאושש, והחוזה למסירה ביוני לא ירד באותה עוצמה.
כן, באופן מהותי. זהב הוא הדוגמה הקלאסית לסחורה שנסחרת ב"נשיאה מלאה" (full carry): המחיר העתידי שווה בקירוב למחיר הספוט בתוספת עלויות המימון, האחסון, ההובלה והביטוח, ולכן הקונטנגו בו קטן ויציב יחסית. בנפט, לעומת זאת, עלויות האחסון גבוהות וקיבולת האחסון עצמה מוגבלת, וההיצע משתנה דרמטית, ולכן הפער יכול להיות גדול ותנודתי. לכן קרן סל מגובת זהב פיזי, שמחזיקה מטילים בכספת ולא חוזים, אינה חשופה כלל לשחיקת גלגול, בעוד קרן סל על נפט שעוקבת אחרי חוזים עתידיים סופגת את הקונטנגו בכל גלגול.
- Jensen, G.R. & Mercer, J.M. "Commodities as an Investment", The Research Foundation of CFA Institute Literature Review, 2011 — roll return, contango/backwardation and the cost-of-carry (full carry) relationship(2011) rpc.cfainstitute.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 04/09/2026
- CFA Institute, "Reassessing the Drivers of Commodity Futures Returns (Summary)", In Practice, Financial Analysts Journal, June 2018 — average returns of 7.7% in backwardation vs 1.8% in contango over the 140-year sample(2018) rpc.cfainstitute.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 04/09/2026
- World Bank, "Commodity Markets Outlook: Implications of COVID-19 for Commodities", April 2020, Energy chapter — the WTI Cushing May contract fell to -$37/bbl on 20 April 2020(2020) openknowledge.worldbank.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 04/09/2026
מושגי מפתח
הרווח או ההפסד מגלגול חוזים עתידיים. בקונטנגו, שלילי (מפסידים מהגלגול). בבקוורדיישן – חיובי (מרוויחים מהגלגול).
Contango Bleed
שחיקת הקונטנגו, ההפסד המצטבר שנגרם למשקיע המחזיק קרנות סל על סחורות בשוק בקונטנגו מתמשך, עקב גלגול חוזים יקרים שוב ושוב.
Super Contango
סופר-קונטנגו, מצב קיצוני שבו הפער בין הספוט לעתידי רחב במיוחד, לרוב בשל עודף היצע חריף ומחסור באחסון (כמו בנפט באפריל 2020).
מייסד
נכתב ונבדק על ידי מערכת מידע-הון
השקעתי שנים בהייטק ובשוק ההון. ניהלתי בעצמי את הפנסיה, הביטוחים וההשקעות שלי, של המשפחה ושל החברים, ובמקביל אני מוביל קהילת משקיעים פעילה כבר שנים. כל ערך במידע-הון מתורגם ישירות מהחוק והרגולציה לעברית קריאה, כדי שהמסמך הבא שיגיע אליך בדואר יהיה מובן. גם בעשר וחצי בלילה.
תחומי מומחיות