מכרז אג״ח ממשלתיות
איך בונים את עקום התשואות של המשק הישראלי: המכרזים השבועיים של משרד האוצר שקובעים את הריבית לכולנו.
בקצרה
מה זה מכרז אג״ח ממשלתי?
מכרז אג״ח ממשלתי הוא תהליך שבו משרד האוצר מגייס חוב חדש ישירות מגופים מוסדיים באמצעות מכרז תחרותי. קיימים שני סוגי מכרזים. בראשון, המכרז התחרותי, משתתפים מקצועיים מגישים הצעות לפי תשואה והיקף. בשני, המכרז הלא-תחרותי, גופים קטנים יכולים לרכוש בתשואת המכרז בלי להגיש הצעה משלהם.1
המכרז הוא חלק מהשוק הראשוני (Primary Market), כלומר הוא יוצר חוב חדש, לעומת השוק המשני שבו סוחרים בחוב קיים. ההבחנה חשובה כי מחירי המכרז קובעים את הבסיס לכל תמחור עתידי של הסדרה בשוק המשני, ואיתם נבנה עקום התשואות השקלי שמשפיע על ריבית המשכנתא, על ריבית הפיקדונות ועל תשואות קרנות הפנסיה.
מדי שבוע, לרוב בימי שני ורביעי, יחידת ניהול החוב הממשלתי במשרד האוצר מקיימת מכרזים על אג״ח שחר, גליל, גילון ומק״מ, בהיקף כולל של מיליארדי שקלים. התוצאות מתפרסמות באתר משרד האוצר מיד אחרי סגירת המכרז ומשפיעות באותו יום על השוק המשני.
איך מתנהל מכרז אג״ח שחר בפועל?
התהליך מתחיל בכך שיחידת ניהול החוב מכריזה מראש על ההנפקה: סוג האג״ח, ההיקף המתוכנן והתנאים. לאחר מכן גופים מוסדיים (בנקים, בתי השקעות, קרנות פנסיה, חברות ביטוח) מגישים הצעות סגורות, שכל אחת כוללת תשואה מבוקשת והיקף. היחידה בונה ספר הצעות וסוגרת את המכרז במחיר שבו ההצעות משלימות את ההיקף המבוקש.
תשואת החיתוך (Cut-off Yield) היא התשואה הגבוהה ביותר שהתקבלה במכרז. כל ההצעות שהוגשו בתשואה נמוכה יותר מתקבלות במלואן, הצעות בתשואת החיתוך מקבלות חלוקה חלקית, והצעות בתשואה גבוהה יותר נדחות. התוצאות המרכזיות (תשואה ממוצעת, יחס ביקוש להיצע, תשואת חיתוך) מתפרסמות מיד אחרי הסגירה. יחס ביקוש להיצע גבוה מ-2 נחשב חזק, בעוד יחס נמוך מ-1.5 נחשב חלש.
בישראל, ה-Primary Dealers הם קבוצה של בנקים ובתי השקעות מורשים, בהם בנק הפועלים, בנק לאומי, דיסקונט, מזרחי טפחות, מיטב ואיביאי. הם מחויבים להשתתף במכרזים בהיקפים מסוימים בתמורה לזכויות מיוחדות בשוק המשני. משקיע פרטי אינו משתתף ישירות במכרז, אבל יכול לרכוש את האג״ח בשוק המשני יום-יומיים לאחר ההנפקה.
דוגמה: מכרז שחר 0145
איך נראה מכרז חזק בפועל
יחידת ניהול החוב מכריזה על מכרז שחר 0145 (פקיעה נובמבר 2045) בהיקף של 1,200 מיליון שקל. נרשמים שישה בנקים ובתי השקעות עם הצעות בהיקף כולל של 3,100 מיליון שקל. יחס ביקוש להיצע: 2.58, מכרז חזק לכל הדעות.
התשואות המבוקשות נעות בין 4.05% ל-4.35%. יחידת החוב סוגרת את המכרז בתשואת חיתוך של 4.25%, כלומר כל ההצעות בתשואה 4.25% או נמוכה יותר התקבלו. התשואה הממוצעת המשוקללת עומדת על 4.18%.
בשוק המשני, בוקר המחרת, האג״ח פותחת עם תשואה של 4.20%, קרובה לתשואת המכרז אבל עם תיקון קטן. משקיע פרטי שרוצה להיכנס לסדרה יקנה במחיר שמשקף את תוצאות המכרז, לעיתים עם פרמיה קטנה מעל תשואת החיתוך.
איך תוצאות המכרז משפיעות על שוק האג״ח כולו
תוצאות המכרז הן אינדיקטור מרכזי לסנטימנט השוק. יחס ביקוש להיצע גבוה מאותת על אמון בחוב ישראלי ועל ביקוש מוסדי חזק, בעוד יחס נמוך מאותת על חשש ממדיניות פיסקלית, מעודף היצע ממשלתי או מלחץ גיוס. תשואת החיתוך קובעת בפועל את מחיר האג״ח החדשה, ושוק האג״ח המשני מתאים את עצמו מיידית.2
קרן פנסיה שמחזיקה באג״ח שחר ותיק תשנה את הערכת השווי שלה לפי התשואה החדשה. משקיע פרטי שרוכש באמצעות ברוקר ישראלי ירגיש את ההשפעה בחיפוש אחר אג״ח שחר חדשה ביום המחרת למכרז: היא נסחרת במחיר שמשקף את תוצאות המכרז, לעיתים עם פרמיה קטנה מעל לתשואת החיתוך כדי לתת לברוקר מרווח.
מעבר להשפעה הישירה על מחירי האג״ח, המכרזים קובעים את עקום התשואות השקלי. עקום זה הוא הבסיס לריבית הפריים, לריביות המשכנתאות ולחישובי ההתחייבויות של קרנות הפנסיה. מכרז חלש במיוחד יכול לסמן לבנק ישראל צורך בהתערבות, בעוד סדרת מכרזים חזקים מחזקת את יכולת האוצר להמשיך בגיוס חוב בתנאים טובים.
טעויות נפוצות
מלכודות למשקיע פרטי
משקיעים פרטיים שמתחילים לעקוב אחרי מכרזי האוצר נוטים לפרש שגוי את הנתונים ולהסיק מסקנות מוטעות. אלה הטעויות החוזרות הכי הרבה.
- ניסיון להשתתף ישירות במכרז: בישראל רק Primary Dealers יכולים, ומשקיע פרטי חייב לעבור דרך השוק המשני. אין קיצור דרך.
- פירוש שגוי של יחס ביקוש להיצע: יחס גבוה אינו תמיד אומר "האג״ח זולה". לעיתים הוא משקף היעדר ברירה למוסדיים שחייבים להגדיל חשיפה לחוב ממשלתי.
- ניסיון לחזות כיוון שוק ממכרז בודד: צריך סדרה של 5 עד 10 מכרזים כדי לזהות מגמה. מכרז אחד חלש יכול להיות אקראי.
- התעלמות מלוח המכרזים: הוא מתפרסם מראש באתר משרד האוצר. אי-ידיעה עליו חושפת לחץ מכירה של מוסדיים שמכינים עצמם להנפקה.
טיפים מעשיים
איך לעקוב אחרי המכרזים כמשקיע פרטי
גם אם אי אפשר להגיש הצעה ישירות, שגרת מעקב פשוטה יכולה לשפר משמעותית את תזמון הקניות והמכירות של אג״ח ממשלה.
- עקבו אחר לוח המכרזים המתפרסם באתר משרד האוצר ביחידת ניהול החוב הממשלתי.
- אחרי כל מכרז משמעותי, בדקו את תוצאותיו לפני קבלת החלטת קנייה באג״ח ממשלה בשוק המשני. זה נותן לכם מושג על המחיר ההוגן.
- השוו יחס ביקוש להיצע של מכרזים דומים לאורך חצי שנה כדי לזהות מגמה של התחזקות או היחלשות בביקוש.
- בתקופות של גיוס גדול מצד האוצר, במיוחד במחצית הראשונה של השנה, צפו ללחץ כלפי מעלה על התשואות ובהתאם התאימו את החשיפה לתיק אג״ח ארוך.
חשוב לדעת
המכרזים קובעים את הריבית שכולנו משלמים
תוצאות המכרז לא רק קובעות את מחיר ההנפקה הספציפית. הן משפיעות ישירות על ריבית המשכנתאות בישראל, על תשואות קופות גמל וקרנות פנסיה, ועל עלות המימון של ממשלת ישראל. מכרז חלש במיוחד יכול לסמן לבנק ישראל צורך בהתערבות מוניטרית, בעוד סדרת מכרזים חזקים מחזקת את היכולת של האוצר להמשיך בגיוס חוב בתנאים טובים ולשמור על עלויות מימון סבירות לכלל המשק.
שאלות נפוצות
בישראל, רק Primary Dealers מורשים (כעשרה בנקים ובתי השקעות גדולים) יכולים להגיש הצעות ישירות במכרזי משרד האוצר. הם מחויבים להשתתף בהיקפים מסוימים בתמורה לזכויות מיוחדות בשוק המשני. משקיע פרטי יכול לרכוש את אגרות החוב בשוק המשני יום-יומיים לאחר ההנפקה, במחיר שמשקף את תוצאות המכרז עם מרווח קטן של הברוקר.
תוצאות מכרזי אגרות חוב שחר קובעות את עקום התשואות השקלי, שהוא הבסיס לריביות העוגן של מסלולי משכנתא משתנים. כשתשואות החיתוך במכרזי שחר עולות, ריביות המשכנתא עולות בעקבותיהן, ולהפך. גם ריביות פיקדונות, תשואות קרנות פנסיה ועלות המימון של עסקים קטנים מושפעות ישירות. מכרזי האוצר הם למעשה המנגנון שקובע את מחיר הכסף במשק.
- משרד האוצר — יחידת ניהול החוב הממשלתי gov.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- Bank of Israel — Debt Management and Government Bond Market boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב — שוק ראשוני לאג״ח ממשלה tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- OECD — Government Bond Issuance in Israel Annual Survey oecd.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
- IMF — Israel Article IV Consultation imf.org ↗ ↩נבדק לאחרונה: 30/04/2026
מושגים קשורים
אג״ח ממשלתית
הנייר שמונפק במכרז. הבנה של המנגנון עוזרת להעריך מחירי שוק משני ולבחור סדרות.
אג״ח שחר
הסדרה העיקרית של האוצר הישראלי באג״ח לא-צמודות. היא זו שקובעת את עקום התשואות השקלי.
אג״ח גליל
הסדרה הצמודה למדד של האוצר הישראלי. גם היא מונפקת במכרזים שבועיים.
מק״מ
מלווה קצר מועד — המכשיר קצר הטווח שמונפק במכרזים שבועיים של בנק ישראל ומשרד האוצר.
שוק ראשוני
המושג הרחב שבו מכרז האג״ח הוא דוגמה מרכזית. זה המקום שבו חוב חדש נוצר לפני שמגיע לשוק המשני.
תשואה לפדיון
התשואה שנקבעת בתשואת החיתוך של המכרז. היא ההתחלה של כל חישוב תמחור אג״ח.
מייסד
השקעתי שנים בהייטק ובשוק ההון. ניהלתי בעצמי את הפנסיה, הביטוחים וההשקעות שלי, של המשפחה ושל החברים, ובמקביל אני מוביל קהילת משקיעים פעילה כבר שנים. כל ערך במידע-הון מתורגם ישירות מהחוק והרגולציה לעברית קריאה, כדי שהמסמך הבא שיגיע אליך בדואר יהיה מובן. גם בעשר וחצי בלילה.
תחומי מומחיות