כיצד ריבית בנק ישראל משפיעה על אג"ח

מושגי יסודכיצד ריבית בנק ישראל משפיעה על אג"ח

הקשר ההפוך בין ריבית לבין מחיר האג"ח: למה ריבית עולה = מחיר יורד, מח"מ כמד-רגישות, ולקחים מסביבת הריבית הישראלית 2022-2024 למשקיע הפרטי. לשכיר ועצמאי.

השאלה המרכזית: למה כשבנק ישראל מעלה ריבית, אגרות חוב יורדות במחיר?התשובה קצרה: אגרת חוב היא הבטחה לתזרים תשלומים קבוע, ושוק עם ריבית גבוהה דורש תשואה גבוהה יותר על כל ש"ח שמושקע. כדי שהאגרת הישנה תתחרה באגרת חדשה עם קופון גבוה יותר, מחירה חייב לרדת.¹זהו "חוק הנדנדה" של אג"ח, והוא חל בכל סביבת ריבית בעולם: בישראל מול בנק ישראל ובמדינות אחרות מול הבנק המרכזי שלהן. מי שמבין את הלוגיקה מחזיק בכלי מחשבה רב-עוצמה לניהול תיק ההשקעות שלו.

למה ריבית גבוהה מורידה את מחיר האג"ח?

תארו לעצמכם שקניתם אג"ח ממשלתי שקלי לדוגמה (מסוג שחר) שמשלם קופון שנתי של 3%. שנה אחר כך, בנק ישראל מעלה את הריבית, וכעת הממשלה מנפיקה אגרות חדשות שמשלמות 5%. שאלו את עצמכם: מדוע שמשקיע יקנה מכם את האג"ח הישן ב-100 ₪ ויקבל 3%, כשבאותו כסף הוא יכול לקנות אג"ח חדש ולקבל 5%?

התשובה היא שהוא לא יקנה - אלא אם תוריד את המחיר. כדי שהתשואה לפדיון (YTM) של האג"ח הישן תתאים לרמת הריבית החדשה בשוק, מחירו חייב לרדת. עוצמת הירידה תלויה במשך החיים הממוצע של תשלומי האגרת: ככל שהאג"ח ארוכה יותר, כך הירידה חדה יותר. בדוגמה אילוסטרטיבית של אג"ח ל-10 שנים, מעבר תיאורטי של הריבית מ-3% ל-5% מוריד את המחיר בכ-15%.²זו ירידה משמעותית, ובדיוק מסוג השינוי שראינו בשוק האג"ח הישראלי בתקופת הידוק המוניטרי 2022-2023.

מהי הלוגיקה המתמטית מאחורי הקשר?

מחיר אג"ח שווה לסכום הערכים הנוכחיים של כל התזרימים העתידיים (קופונים + פדיון), כאשר ההיוון מתבצע לפי תשואת השוק. כשהריבית עולה, מקדם ההיוון גדל - והערך הנוכחי של כל תזרים עתידי קטן. ככל שתזרים מסוים רחוק יותר, השפעת ההיוון עליו חזקה יותר. לכן אג"ח ארוכות (10-30 שנים) רגישות יותר משאג"ח קצרות (1-3 שנים) לאותו שינוי ריבית. המדד המוסכם לרגישות הזו נקרא מח"מ (Duration), ועליו נרחיב מיד.

איך נראה הקשר בשוק הישראלי 2020-2024?

בנק ישראל הצהיר על מסלול ההידוק המוניטרי החל מאפריל 2022, לאחר תקופה ארוכה של ריבית סמוך לאפס, וביצע עלייה הדרגתית לשיא של כ-4.75%^° ולאחר מכן יציאה איטית לסיבוב הורדה.³ הגרף הבא מציג סדרה אילוסטרטיבית של ריבית בנק ישראל מול מחיר אג"ח לדוגמה ל-10 שנים. הסדרה משקפת את כיוון ועוצמת השינוי, לא ציטוט של אגרת מסחרית ספציפית:

הסדרה ממחישה את הלוגיקה: כל עוד הריבית עומדת סמוך לאפס, מחיר האג"ח לדוגמה נסחר מעל 100 ₪. עם עליית הריבית החדה, המחיר צונח אל סביבת 85-87 ₪. ירידה של כ-20% נראית קיצונית, אבל היא עקבית עם מה שראינו במציאות במדדי אג"ח ממשלתיות ארוכות בעולם ובישראל בשנים 2022-2023. משקיעים שלא ציפו לכך, חוו את זה כהפתעה כואבת. הנתונים הרשמיים על שיעורי הריבית, תשואות השוק, ומדדי האג"ח מפורסמים באתר בנק ישראל ובאתר הבורסה לניירות ערך בתל אביב.⁴

איך משווים את הרגישות של אג"ח שונות?

הטבלה הבאה ממחישה כיצד אותו שינוי ריבית של 1% משפיע על אגרות חוב לדוגמה במח"מים שונים. המספרים אילוסטרטיביים לצרכי הסבר וחישוב סדר גודל:

המסקנה המעשית: רגישות אג"ח לריבית גדלה כמעט באופן לינארי עם המח"מ. השוואות בין קרנות סל המחקות מדדי אג"ח ממשלתיות לפי טווח (קצר, בינוני, ארוך) זמינות באתר הבורסה לניירות ערך בתל אביב, יחד עם נתוני תשואה לפדיון ומשך חיים ממוצע.⁴

מה זה אומר עבור המשקיע הישראלי?

הבנת הקשר בין ריבית למחיר מאפשרת להחליט החלטות מבוססות במקום להגיב להפתעות:

• בסביבת ריבית עולה:רצוי לקצר את מח"מ התיק - להתמקד באג"ח קצרות (1-3 שנים), במק"מ (מלווה קצר מועד) ובפיקדונות בנקאיים שמשערים את הריבית הנוכחית. חשיפה ארוכה תרגיש קשה כשהריבית ממשיכה לעלות.
• בסביבת ריבית יורדת:אג"ח ארוכות נהנות מעלייה בערכן (ראו שורה אחרונה בטבלה). משקיעים שמצפים להורדת ריבית מאריכים את המח"מ כדי ליהנות מרווחי הון.
• בסביבת אי-וודאות:פיזור על פני מח"מים שונים (אסטרטגיית Ladder) מנטרל חלקית את חשיפת הריבית - חלק מהתיק יהנה משינוי בכל כיוון.
• חשיפה דרך קרן סל לעומת אג"ח ישירה:קרן סל אג"ח מציעה פיזור ונזילות, אבל אינה "מתבגרת" - היא מחזיקה תיק נסחר, ולכן רגישותה לריבית נשמרת. אג"ח ישירה שמחזיקים עד לפדיון תחזיר את הקרן והקופון כפי שהובטח, בלי קשר לשינויים בדרך (בכפוף לכושר פירעון של המנפיק).

ריבית בנק ישראל מול ריבית של בנקים מרכזיים אחרים

משקיע ישראלי שמחזיק אג"ח ממשלתי ישראלי חשוף לריבית בנק ישראל. משקיע שמחזיק אג"ח ממשלתי זר (דרך קרן סל למשל) חשוף לריבית הבנק המרכזי הרלוונטי לאותה מטבע. לעיתים שני הבנקים המרכזיים נעים בכיוונים שונים: ישראל עלולה להוריד ריבית בגלל האטה מקומית בזמן שבנק מרכזי זר שומר על ריבית גבוהה - או להיפך. הניתוח של בנק ישראל על שוקי האשראי ושוקי ההון, יחד עם החלטות הריבית התקופתיות, מתפרסם בהודעות הוועדה המוניטרית ובדוחות התקופתיים של הבנק.⁵ניהול תיק אג"ח גלובלי מצריך מעקב נפרד אחר כל אחד מהבנקים המרכזיים הרלוונטיים, וגם אחרי תנודות שער החליפין שיכולות להגדיל או לקזז את התשואה.

איך משרד האוצר וחשב כללי מנפיקים את האג"ח?

החשב הכללי במשרד האוצר אחראי על ניהול החוב הממשלתי, על תכנון לוח ההנפקות, ועל מבנה האג"ח הסחירות (שחר שקלי, גליל צמוד מדד, מק"מ ועוד).⁶כשהוא מנפיק סדרת אג"ח חדשה בריבית גבוהה יותר ממה שנהוגה בשוק עבור סדרות קיימות, הסדרות הקיימות חייבות להיסחר בפחות מערך נקוב כדי שהתשואה לפדיון תתאים לרמת הריבית החדשה. זה אותו מנגנון - חוק הנדנדה - רק מצידו של המנפיק. גם משקיעים שאינם סוחרים פעיל באג"ח נהנים לבחון את לוח ההנפקות, כי הוא נותן אינדיקציה לכיוון התשואות העתידיות בענפים שונים של עקומת הריבית.

למה אג"ח אינן "ללא סיכון" בטווח הקצר?

כאשר ריבית השוק עולה, התשואה לפדיון (YTM) של האג"ח הקיים עולה - כי המחיר יורד. מי שקנה אג"ח ל-10 שנים לפני עליית הריבית וצריך למכור עכשיו ימכור בהפסד. אך מי שממשיך להחזיק עד לפדיון יקבל בדיוק את הקופון ואת הקרן שהובטחו לו (בכפוף לכושר פירעון של המנפיק - לאג"ח ממשלתי שקלי ישראלי הסיכון הזה נמוך מאוד אך לא אפס). זהו סיכון ריבית לעומת סיכון אי-תשלום: ירידת מחיר מזיקה למי שמוכר לפני הפדיון, אך לא למי שמחזיק עד הסוף.

שאלות נפוצות

הקשר הוא הפוך ומוחלט: כשריבית בנק ישראל עולה, מחיר אגרות החוב הקיימות יורד; כשהריבית יורדת, המחיר עולה. עוצמת התגובה נמדדת במח״מ (Duration). אג״ח קצרה (מח״מ 1-3) רגישה במעט; אג״ח ארוכה (10+) יכולה לרדת באחוזים דו-ספרתיים על שינוי ריבית של 1%-2%. מי שמחזיק עד פדיון מקבל את הקופון והקרן ללא קשר לתנודות, מי שמוכר באמצע סופג את הירידה.