מה חשוב לדעת
- הקשר בין ריבית בנק ישראל למחיר האג"ח הוא הפוך: כשהריבית עולה מחירי אגרות החוב הקיימות יורדים, וכשהיא יורדת מחיריהן עולים. זהו "חוק הנדנדה" שחל בכל סביבת ריבית.
- עוצמת תגובת המחיר לשינוי ריבית נמדדת במח"מ (Duration): אג"ח עם מח"מ של 5 שנים תרד בקירוב 5% על עליית ריבית של נקודת אחוז, ואג"ח עם מח"מ של 10 שנים תרד בכ-10%.
- אג"ח ארוכות (10-30 שנים) רגישות לריבית הרבה יותר מאג"ח קצרות (1-3 שנים), משום שהיוון התזרימים הרחוקים מושפע חזק יותר משינוי בריבית.
- בתקופת ההידוק המוניטרי 2022-2023, כשבנק ישראל העלה ריבית לשיא של כ-4.75%, מדדי אג"ח ממשלתיות ארוכות בישראל ובעולם ירדו באחוזים דו-ספרתיים, מה שממחיש שאג"ח אינן "ללא סיכון" בטווח הקצר.
- מי שמחזיק אג"ח עד לפדיון מקבל את הקופון והקרן שהובטחו ללא קשר לתנודות המחיר בדרך (בכפוף לכושר פירעון של המנפיק); רק מי שמוכר לפני הפדיון סופג את ירידת המחיר.
הקשר ההפוך בין ריבית לבין מחיר האג"ח: למה ריבית עולה = מחיר יורד, מח"מ כמד-רגישות, ולקחים מסביבת הריבית הישראלית 2022-2024 למשקיע הפרטי. לשכיר ועצמאי.
השאלה המרכזית: למה כשבנק ישראל מעלה ריבית, אגרות חוב יורדות במחיר? התשובה קצרה: אגרת חוב היא הבטחה לתזרים תשלומים קבוע, ושוק עם ריבית גבוהה דורש תשואה גבוהה יותר על כל ש"ח שמושקע. כדי שהאגרת הישנה תתחרה באגרת חדשה עם קופון גבוה יותר, מחירה חייב לרדת.1 זהו "חוק הנדנדה" של אג"ח, והוא חל בכל סביבת ריבית בעולם: בישראל מול בנק ישראל ובמדינות אחרות מול הבנק המרכזי שלהן. מי שמבין את הלוגיקה מחזיק בכלי מחשבה רב-עוצמה לניהול תיק ההשקעות שלו.
למה ריבית גבוהה מורידה את מחיר האג"ח?
תארו לעצמכם שקניתם אג"ח ממשלתי שקלי לדוגמה (מסוג שחר) שמשלם קופון שנתי של 3%. שנה אחר כך, בנק ישראל מעלה את הריבית, וכעת הממשלה מנפיקה אגרות חדשות שמשלמות 5%. שאלו את עצמכם: מדוע שמשקיע יקנה מכם את האג"ח הישן ב-100 ₪ ויקבל 3%, כשבאותו כסף הוא יכול לקנות אג"ח חדש ולקבל 5%?
התשובה היא שהוא לא יקנה - אלא אם תוריד את המחיר. כדי שהתשואה לפדיון (YTM) של האג"ח הישן תתאים לרמת הריבית החדשה בשוק, מחירו חייב לרדת. עוצמת הירידה תלויה במשך החיים הממוצע של תשלומי האגרת: ככל שהאג"ח ארוכה יותר, כך הירידה חדה יותר. בדוגמה אילוסטרטיבית של אג"ח ל-10 שנים, מעבר תיאורטי של הריבית מ-3% ל-5% מוריד את המחיר בכ-15%.2 זו ירידה משמעותית, ובדיוק מסוג השינוי שראינו בשוק האג"ח הישראלי בתקופת הידוק המוניטרי 2022-2023.
מהי הלוגיקה המתמטית מאחורי הקשר?
מחיר אג"ח שווה לסכום הערכים הנוכחיים של כל התזרימים העתידיים (קופונים + פדיון), כאשר ההיוון מתבצע לפי תשואת השוק. כשהריבית עולה, מקדם ההיוון גדל - והערך הנוכחי של כל תזרים עתידי קטן. ככל שתזרים מסוים רחוק יותר, השפעת ההיוון עליו חזקה יותר. לכן אג"ח ארוכות (10-30 שנים) רגישות יותר משאג"ח קצרות (1-3 שנים) לאותו שינוי ריבית. המדד המוסכם לרגישות הזו נקרא מח"מ (Duration), ועליו נרחיב מיד.
איך נראה הקשר בשוק הישראלי 2020-2024?
בנק ישראל הצהיר על מסלול ההידוק המוניטרי החל מאפריל 2022, לאחר תקופה ארוכה של ריבית סמוך לאפס, וביצע עלייה הדרגתית לשיא של כ-4.75%° ולאחר מכן יציאה איטית לסיבוב הורדה.3 הגרף הבא מציג סדרה אילוסטרטיבית של ריבית בנק ישראל מול מחיר אג"ח לדוגמה ל-10 שנים. הסדרה משקפת את כיוון ועוצמת השינוי, לא ציטוט של אגרת מסחרית ספציפית:
הסדרה ממחישה את הלוגיקה: כל עוד הריבית עומדת סמוך לאפס, מחיר האג"ח לדוגמה נסחר מעל 100 ₪. עם עליית הריבית החדה, המחיר צונח אל סביבת 85-87 ₪. ירידה של כ-20% נראית קיצונית, אבל היא עקבית עם מה שראינו במציאות במדדי אג"ח ממשלתיות ארוכות בעולם ובישראל בשנים 2022-2023. משקיעים שלא ציפו לכך, חוו את זה כהפתעה כואבת. הנתונים הרשמיים על שיעורי הריבית, תשואות השוק, ומדדי האג"ח מפורסמים באתר בנק ישראל ובאתר הבורסה לניירות ערך בתל אביב.4
כלל אצבע: מח"מ כמחשבון רגישות
כדי לאמוד כמה מחיר אג"ח ישתנה בעקבות שינוי ריבית, משתמשים במדד שנקרא מח"מ (Duration). הנוסחה אינטואיטיבית: אם מח"מ האג"ח הוא 5 שנים, עלייה של נקודת אחוז אחת בריבית תוריד את מחיר האג"ח בקירוב 5%. אם המח"מ הוא 10 שנים, הירידה תהיה כ-10%. הקירוב הזה מתפקד טוב לשינויי ריבית קטנים. לשינויים גדולים נוספת קוונקסיטי (Convexity) שמשפרת את הדיוק. בכל מקרה - ככל שהאג"ח ארוכה יותר, היא רגישה יותר לשינויי ריבית.
איך משווים את הרגישות של אג"ח שונות?
הטבלה הבאה ממחישה כיצד אותו שינוי ריבית של 1% משפיע על אגרות חוב לדוגמה במח"מים שונים. המספרים אילוסטרטיביים לצרכי הסבר וחישוב סדר גודל:
| סוג אג"ח לדוגמה | מח"מ משוער | שינוי מחיר אם הריבית עולה ב-1% | שינוי מחיר אם הריבית יורדת ב-1% |
|---|---|---|---|
| מק"מ (מלווה קצר מועד) / אג"ח קצרה | 0.5-1 שנה | כ-0.5% עד 1%- | כ-0.5% עד 1%+ |
| אג"ח ממשלתית בינונית | 3-5 שנים | כ-3% עד 5%- | כ-3% עד 5%+ |
| אג"ח ממשלתית ארוכה | 7-10 שנים | כ-7% עד 10%- | כ-7% עד 10%+ |
| אג"ח ממשלתית ארוכה מאוד | 15-20 שנים | כ-15% עד 20%- | כ-15% עד 20%+ |
המסקנה המעשית: רגישות אג"ח לריבית גדלה כמעט באופן לינארי עם המח"מ. השוואות בין קרנות סל המחקות מדדי אג"ח ממשלתיות לפי טווח (קצר, בינוני, ארוך) זמינות באתר הבורסה לניירות ערך בתל אביב, יחד עם נתוני תשואה לפדיון ומשך חיים ממוצע.4
מה זה אומר עבור המשקיע הישראלי?
הבנת הקשר בין ריבית למחיר מאפשרת להחליט החלטות מבוססות במקום להגיב להפתעות:
- בסביבת ריבית עולה: רצוי לקצר את מח"מ התיק - להתמקד באג"ח קצרות (1-3 שנים), במק"מ (מלווה קצר מועד) ובפיקדונות בנקאיים שמשערים את הריבית הנוכחית. חשיפה ארוכה תרגיש קשה כשהריבית ממשיכה לעלות.
- בסביבת ריבית יורדת: אג"ח ארוכות נהנות מעלייה בערכן (ראו שורה אחרונה בטבלה). משקיעים שמצפים להורדת ריבית מאריכים את המח"מ כדי ליהנות מרווחי הון.
- בסביבת אי-וודאות: פיזור על פני מח"מים שונים (אסטרטגיית Ladder) מנטרל חלקית את חשיפת הריבית - חלק מהתיק יהנה משינוי בכל כיוון.
- חשיפה דרך קרן סל לעומת אג"ח ישירה: קרן סל אג"ח מציעה פיזור ונזילות, אבל אינה "מתבגרת" - היא מחזיקה תיק נסחר, ולכן רגישותה לריבית נשמרת. אג"ח ישירה שמחזיקים עד לפדיון תחזיר את הקרן והקופון כפי שהובטח, בלי קשר לשינויים בדרך (בכפוף לכושר פירעון של המנפיק).
ריבית בנק ישראל מול ריבית של בנקים מרכזיים אחרים
משקיע ישראלי שמחזיק אג"ח ממשלתי ישראלי חשוף לריבית בנק ישראל. משקיע שמחזיק אג"ח ממשלתי זר (דרך קרן סל למשל) חשוף לריבית הבנק המרכזי הרלוונטי לאותה מטבע. לעיתים שני הבנקים המרכזיים נעים בכיוונים שונים: ישראל עלולה להוריד ריבית בגלל האטה מקומית בזמן שבנק מרכזי זר שומר על ריבית גבוהה - או להיפך. הניתוח של בנק ישראל על שוקי האשראי ושוקי ההון, יחד עם החלטות הריבית התקופתיות, מתפרסם בהודעות הוועדה המוניטרית ובדוחות התקופתיים של הבנק.5 ניהול תיק אג"ח גלובלי מצריך מעקב נפרד אחר כל אחד מהבנקים המרכזיים הרלוונטיים, וגם אחרי תנודות שער החליפין שיכולות להגדיל או לקזז את התשואה.
איך משרד האוצר וחשב כללי מנפיקים את האג"ח?
החשב הכללי במשרד האוצר אחראי על ניהול החוב הממשלתי, על תכנון לוח ההנפקות, ועל מבנה האג"ח הסחירות (שחר שקלי, גליל צמוד מדד, מק"מ ועוד).6 כשהוא מנפיק סדרת אג"ח חדשה בריבית גבוהה יותר ממה שנהוגה בשוק עבור סדרות קיימות, הסדרות הקיימות חייבות להיסחר בפחות מערך נקוב כדי שהתשואה לפדיון תתאים לרמת הריבית החדשה. זה אותו מנגנון - חוק הנדנדה - רק מצידו של המנפיק. גם משקיעים שאינם סוחרים פעיל באג"ח נהנים לבחון את לוח ההנפקות, כי הוא נותן אינדיקציה לכיוון התשואות העתידיות בענפים שונים של עקומת הריבית.
שחר שקלי לעומת גליל צמוד מדד: מה ההבדל?
שתי המשפחות הנפוצות של אג"ח ממשלתי סחיר מגיבות אחרת לריבית ולאינפלציה. שחר שקלי משלם קופון וקרן במונחים נומינליים קבועים, ולכן מלוא ההגנה מפני אינפלציה נעדרת ממנו והוא רגיש לשינויי ריבית נומינלית. גליל צמוד מדד מצמיד את הקרן ואת הקופון למדד המחירים לצרכן, כך שהתשואה הריאלית נשמרת גם כשהאינפלציה מתפרצת. הטבלה משווה את שני הסוגים במונחים איכותיים:
| מאפיין | שחר (שקלי לא צמוד) | גליל (צמוד מדד) |
|---|---|---|
| הצמדה | נומינלי, ללא הצמדה | קרן וקופון צמודים למדד המחירים לצרכן |
| הגנה מפני אינפלציה | אין; אינפלציה שוחקת את התשואה הריאלית | מובנית; התשואה הריאלית נשמרת |
| רגישות לריבית | לריבית הנומינלית (חוק הנדנדה) | לריבית הריאלית; מגיב גם לשינוי בציפיות האינפלציה |
| מתאים כאשר | צופים אינפלציה יורדת או יציבה | צופים אינפלציה עולה או מבקשים לגדר אותה |
| התשואה הנקובה | תשואה נומינלית לפדיון | תשואה ריאלית לפדיון (מעל המדד) |
אין "מנצח" קבוע בין השניים: הבחירה תלויה בציפיות האינפלציה, באופק ההשקעה, ובשאר התיק. שילוב של שקלי וצמוד מקטין את התלות בתרחיש מאקרו-כלכלי יחיד, בדיוק כפי שפיזור על פני מח"מים מקטין את חשיפת הריבית.
בדיקת ידע
בנק ישראל מעלה את הריבית ב-1%. שתי אג"ח לדוגמה זהות בכל פרט חוץ ממח"מ: לאחת מח"מ של שנתיים ולשנייה מח"מ של תשע שנים. מה צפוי לקרות למחיריהן?
זכרו: המח"מ (Duration) הוא מד הרגישות, ועלייה בריבית מורידה מחיר.
למה אג"ח אינן "ללא סיכון" בטווח הקצר?
כאשר ריבית השוק עולה, התשואה לפדיון (YTM) של האג"ח הקיים עולה - כי המחיר יורד. מי שקנה אג"ח ל-10 שנים לפני עליית הריבית וצריך למכור עכשיו ימכור בהפסד. אך מי שממשיך להחזיק עד לפדיון יקבל בדיוק את הקופון ואת הקרן שהובטחו לו (בכפוף לכושר פירעון של המנפיק - לאג"ח ממשלתי שקלי ישראלי הסיכון הזה נמוך מאוד אך לא אפס). זהו סיכון ריבית לעומת סיכון אי-תשלום: ירידת מחיר מזיקה למי שמוכר לפני הפדיון, אך לא למי שמחזיק עד הסוף.
שגיאה נפוצה: לחשוב שאג"ח = ללא סיכון בטווח קצר
הנחת יסוד שגויה אצל משקיעים מתחילים: שאגרות חוב ממשלתיות הן "ללא סיכון" גם בטווח הקצר. בתקופת ההידוק המוניטרי 2022-2023, מדדי אג"ח ממשלתיות ארוכות בעולם ובישראל ירדו באחוזים דו-ספרתיים. הסיכון לא נעלם - הוא רק שונה מסיכון המניות: זהו סיכון ריבית, ולא סיכון רווחיות חברה. הבנת הקשר בין ריבית למחיר היא ההגנה הטובה ביותר נגד ההפתעה הזו, יחד עם התאמה של מח"מ התיק לאופק ההשקעה ולסבילות התנודתיות שלכם.
שאלות נפוצות
הקשר הוא הפוך ומוחלט: כשריבית בנק ישראל עולה, מחיר אגרות החוב הקיימות יורד; כשהריבית יורדת, המחיר עולה. עוצמת התגובה נמדדת במח״מ (Duration). אג״ח קצרה (מח״מ 1-3) רגישה במעט; אג״ח ארוכה (10+) יכולה לרדת באחוזים דו-ספרתיים על שינוי ריבית של 1%-2%. מי שמחזיק עד פדיון מקבל את הקופון והקרן ללא קשר לתנודות, מי שמוכר באמצע סופג את הירידה.
כי אג"ח קיימת היא הבטחה לתזרים תשלומים קבוע. כשהריבית בשוק יורדת, המנפיקים החדשים משלמים פחות, ולכן ההבטחה הישנה - שעדיין משלמת קופון יחסית גבוה - הופכת ל"יקרה" יותר עבור משקיעים. השוק מעלה את המחיר עד שהתשואה לפדיון של האג"ח הישנה משתווה לרמת הריבית החדשה. זה אותו מנגנון של חוק הנדנדה רק בכיוון ההפוך.1
מבחינת תשואה סופית - פחות. אם המנפיק לא מפר, תקבלו את הקופון והקרן כפי שהובטחו, בלי קשר לשינויי המחיר בדרך. מבחינת עלות הזדמנות - בהחלט: אם הריבית בשוק עלתה משמעותית ויש לכם הזדמנות להשקיע מחדש בריבית גבוהה יותר, יתכן שכדאי למכור את האג"ח הישנה בהפסד הוני ולקנות חדשה. החישוב תלוי בהפרש הריביות, בזמן שנותר עד פדיון, ובהשלכות המס.
בנק ישראל מודיע על שינוי ריבית בהודעת הוועדה המוניטרית הרשמית.3 ההודעה מתעדכנת מיידית במכשירים שמושפעים ישירות מהריבית (חשבונות עו"ש, פיקדונות בנקאיים, הלוואות פריים). שוק האג"ח מגיב לרוב כבר בשעות שלפני ההכרזה אם השוק ציפה לשינוי. ההשפעה המלאה על עקומת התשואות (לא רק הריבית הקצרה שבנק ישראל קובע אלא גם תשואות אג"ח לטווח בינוני וארוך) מתגלמת בימים ובשבועות שלאחר ההחלטה ותלויה גם בציפיות לאינפלציה ובמדיניות הצפויה קדימה.
משך חיים פדיון (Maturity) הוא פשוט הזמן עד הפדיון הסופי של האגרת - אג"ח ל-10 שנים תיפדה בעוד 10 שנים. מח"מ (Duration) הוא ממוצע משוקלל של הזמן עד כל תזרים תשלום, כאשר המשקל הוא הערך הנוכחי של אותו תזרים. באג"ח שאינה משלמת קופון (אג"ח אפס-קופון, או מק"מ) המח"מ שווה למשך החיים. באג"ח שמשלמת קופון, המח"מ קצר ממשך החיים, כי חלק מהתזרים מתקבל לפני הפדיון. המח"מ הוא המדד הרלוונטי לחישוב רגישות מחיר לשינוי ריבית, לא משך החיים.
בנק ישראל קובע ריבית בעיקר במטרה לשמור על יציבות מחירים (יעד אינפלציה של 1%-3% בשנה).5 כשהאינפלציה גבוהה מהיעד, הבנק נוטה להעלות ריבית - וכפי שראינו, מחירי האג"ח השקליות יורדים. אגרות צמודות מדד (גליל) מגיבות אחרת: הקרן שלהן עולה עם המדד, כך שהגנה אינפלציונית מצטרפת לרגישות הריבית. שילוב נכון של אג"ח שקליות וצמודות בתיק מקטין את התלות במשתנה מאקרו-כלכלי יחיד.
סיכום
הקשר בין ריבית בנק ישראל למחיר האג"ח פשוט - הפוך ומוחלט: עליית ריבית = ירידת מחיר, ירידת ריבית = עליית מחיר. עוצמת התגובה נקבעת על ידי מח"מ האג"ח. מי שמנהל תיק אג"ח מבלי להבין את הכלל הזה חשוף לסיכון שלא ידע לכמת. שימוש במח"מ כמד-רגישות, כוונון המח"מ לאופק ההשקעה ולסביבת הריבית, ופיזור על פני מח"מים שונים, הם הכלים המרכזיים של משקיע אג"ח מנוסה. ההמלצה המעשית: לפני שאתם קונים אג"ח או קרן סל אג"ח, בדקו את המח"מ הממוצע ושאלו את עצמכם איך תרגישו אם הריבית תעלה ב-1%-2% בשנה הקרובה.
מושגי מפתח
מחיר הכסף בשוק. שינוי בריבית בנק ישראל הוא המנוע שמזיז את מחירי האג"ח לכיוון ההפוך.
קצב עליית המחירים. היעד של בנק ישראל מכתיב את מסלול הריבית, ואג"ח צמודות מדד נבנו כדי לגדר אותה.
באג"ח יש שני סוגי סיכון נפרדים: סיכון ריבית (תנודת מחיר בדרך) וסיכון אי-תשלום (כושר הפירעון של המנפיק).
הערכת סיכון אי-התשלום של המנפיק. דירוג נמוך יותר דורש מרווח תשואה גבוה יותר מעל אג"ח ממשלתי.
- בנק ישראל - שווקים פיננסיים: שוק אגרות החוב הממשלתיות boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 20/05/2026
- בנק ישראל - מדיניות מוניטרית והודעות הוועדה המוניטרית boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 20/05/2026
- בנק ישראל - ריבית בנק ישראל לאורך זמן boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 20/05/2026
- הבורסה לניירות ערך בתל אביב - שוק אגרות חוב ומדדי אג"ח tase.co.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 20/05/2026
- בנק ישראל - יציבות מחירים ויעד האינפלציה boi.org.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 20/05/2026
- משרד האוצר - אגף החשב הכללי, ניהול החוב הממשלתי והנפקת אג"ח gov.il ↗ ↩נבדק לאחרונה: 20/05/2026